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????不少最受贊賞的中國公司也是股票市場的明星，晨星分析師為您對其作出估值 ????特約供稿：晨星資訊（深圳）有限公司。作者盧倫、李子斌、劉大朋（注冊金融分析師）、譚嘉萍為晨星資訊（深圳）有限公司股票研究員。晨星資訊（深圳）有限公司是美國晨星公司（Morningstar, Inc.）在中國大陸設立的子公司。晨星資訊為投資者提供專業(yè)的財經(jīng)資訊、基金及股票的分析和評級，以及方便、實用、功能卓著的分析應用軟件工具，是目前美國最主要的投資研究機構之一和國際基金評級的權威機構。 ????聯(lián)想集團（港 0992） ????自 2004 年收購 IBM 個人計算機業(yè)務以來，聯(lián)想規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢明顯增強，收購后的整合效果也好于市場預期，因此近年銷售收入、經(jīng)營性利潤率及現(xiàn)金狀況有所好轉。目前，聯(lián)想 PC 占據(jù)大中華及全球市場的 27.9％ 及 7.9％，并在印度、墨西哥、俄羅斯等新興市場不斷擴大影響力。 ????國際數(shù)據(jù)公司（IDC）預測，盡管全球經(jīng)濟趨緩，但 2008 年全球 PC 總銷量仍將在筆記本電腦快速增長的帶動下增長 12.8％。未來幾年，全球 PC 市場的增長將主要源于中國、印度、巴西等新興經(jīng)濟體的發(fā)展。聯(lián)想的優(yōu)勢在于其在中國市場的成功經(jīng)驗并將此復制到其他新興市場。經(jīng)過幾年的努力，聯(lián)想不斷在印度、墨西哥、俄羅斯、土耳其、歐洲等國家和地區(qū)取得突破。作為 2008 北京奧運會全球合作伙伴，聯(lián)想品牌知名度將進一步提高，并因此推動在全球的銷售增長。另外，由于不斷加強供應鏈的管理，聯(lián)想的存貨周轉率及單機成本有明顯改善，手機業(yè)務的成功剝離也將在一定程度上提升經(jīng)營性利潤率。 ????IT 產(chǎn)品行業(yè)競爭日益激烈，利潤率較低，PC 廠商規(guī)模相當重要，因此聯(lián)想可能繼續(xù)進行全球并購，而收購的價格及業(yè)務的整合將使公司面臨不確定性風險。同時，聯(lián)想全球品牌的樹立與經(jīng)營效率的提高仍有較長的路要走，產(chǎn)品的質量與性能也需要不斷提升。2008 年上半年，聯(lián)想共回購并注銷了近 1.7 億股的流通股，對股價起到了一定的支撐。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，聯(lián)想集團港股內在價值為 7 港元。 ─盧 倫 ????青島海爾 （滬 600690） ????海爾位居中國十大品牌之首，是白色家電國產(chǎn)品牌中的佼佼者。2007 年，占總收入近半的冰箱、冰柜產(chǎn)品分別以 26％ 及 52％ 的市場份額居各廠商之首，而占比 36％ 的空調銷售量也以 15％ 的份額居市場前三。 ????中國白色家電經(jīng)歷了 90 年代初期的銷售高峰后，近幾年更新?lián)Q代需求大增。同時，政府近期推行的“家電下鄉(xiāng)”和中國城市化進程的加速，將在未來幾年推動白色家電行業(yè)健康穩(wěn)定增長。作為行業(yè)的領先者，海爾近幾年不斷優(yōu)化產(chǎn)品結構，并逐漸向高端市場進行戰(zhàn)略轉移。在業(yè)內有良好口碑的客戶服務及技術創(chuàng)新，也有利于發(fā)展高端市場。同時，海爾大力開發(fā)自有品牌的國際市場，經(jīng)過幾年努力，產(chǎn)品出口已達總收入的 20％，海爾空調也獲得了 2008 年首屆空調產(chǎn)業(yè)年會“自有品牌空調出口第一”的獎項。2008 年，作為北京奧運會唯一的白色家電贊助商，海爾品牌全球影響力將進一步提升。 ????白色家電市場競爭激烈，行業(yè)經(jīng)營性利潤率較低，因此，對企業(yè)的經(jīng)營管理及產(chǎn)品開發(fā)能力提出較高要求。而未來幾年中國宏觀經(jīng)濟存在較大變數(shù)及目前房地產(chǎn)市場的持續(xù)疲軟，將給白色家電的銷售帶來一些負面影響。同時，行業(yè)的風險如空調減排標準的提高，也將在短期內對整個行業(yè)造成一定的沖擊。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，青島海爾 A 股內在價值為人民幣 13 元。 ─盧 倫 ????招商銀行（滬 600036，港 03968） ????招商銀行是國內最大的股份制銀行，通過近幾年的不懈努力，公司的管理水平和經(jīng)營狀況得到了很大程度的提高和改善。受惠于良好的利率環(huán)境、生息資產(chǎn)的快速增長、資產(chǎn)質量的進一步提高及中間業(yè)務的大幅增長，2007 年招商銀行實現(xiàn)凈利潤 152.43 億元，同比增長 124.36%。其中，中間業(yè)務優(yōu)勢明顯，2007 年的非利息凈收入占比上升至 17.23%，處于同業(yè)領先地位。受國家宏觀調控及經(jīng)濟放緩影響，整個銀行業(yè)的盈利增速將受到一定沖擊。但招商銀行在中間業(yè)務的優(yōu)勢將減輕來自信貸增長放緩、信用成本上升等負面因素對銀行盈利的影響。中期業(yè)績預增公告顯示，招商銀行 2008 年中期凈利潤將達到 122.4 億元，同比增長超過 100%。近期，招商銀行成功收購了香港永隆銀行，走出了邁向國際化的一大步。雖然偏高的收購價格對其短期股價造成了一定影響，但此次收購具有長期的戰(zhàn)略價值，將進一步提升招商銀行在零售銀行業(yè)務的競爭力，并且為其海外業(yè)務發(fā)展奠定了基石。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，招商銀行 A 股內在價值為人民幣 28 元。 ????─劉大朋 ????寶鋼股份 （滬 600019） ????2008 年上半年，盡管受到原材料價格上漲、雪災和停限電等不利因素的影響，得益于國內鋼價大幅上漲和不銹鋼業(yè)務的好轉，寶鋼股份仍然獲得不錯的業(yè)績。目前，寶鋼股份的鋼材價格仍有上調的空間。但是，由于國內 CPI 處于高位，國家對地震災區(qū)重建鋼材進行價格干預，寶鋼股份對價格調整采取了謹慎的態(tài)度。在產(chǎn)能方面，寶鋼股份在成功收購浦東鋼鐵的羅涇資產(chǎn)后，成了全國最大的中厚板生產(chǎn)企業(yè)之一。 ????同時，中國大飛機項目的落實，將促進寶鋼股份特種鋼業(yè)務的發(fā)展。寶鋼股份的母公司寶鋼集團在近期成立了鋼鐵發(fā)展規(guī)劃委員會，以規(guī)劃集團鋼鐵業(yè)務的重組兼并和新建鋼鐵基地。寶鋼集團曾表示，將在適當時候把培育好的優(yōu)質鋼鐵資產(chǎn)注入寶鋼股份。因此，寶鋼股份仍有很大的擴張潛力。預計在 2008 年下半年，鋼價將維持平穩(wěn)，成本有上漲的趨勢，但由于寶鋼股份具有傳遞上升成本的能力，因此不會對其產(chǎn)生很大的影響。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，寶鋼股份 A 股內在價值為人民幣 10 元。 ─李子斌 ????同仁堂（滬 600085） ????同仁堂是中國傳統(tǒng)中藥的第一品牌，具有百年歷史。依托品牌優(yōu)勢和豐富的產(chǎn)品種類，同仁堂占據(jù)了較大的市場份額。由于傳統(tǒng)的中成藥市場同質化較高，競爭相當激烈。公司為了繼續(xù)保持競爭優(yōu)勢，不斷致力于產(chǎn)品的優(yōu)化和創(chuàng)新，細化市場和產(chǎn)品，集中精力發(fā)展高毛利品種。同時，公司進行了營銷方式的改革，推出系列措施加大營銷力度。同仁堂屬國家高新技術企業(yè)，承擔了多項國家課題，包括國家科技經(jīng)費在內的科研投入平均每年達到 5,000 萬元，將繼續(xù)保持科研優(yōu)勢。2007 年，公司實現(xiàn)銷售收入 27 億元，同比增長了 12.2%；實現(xiàn)營業(yè)利潤 366.89 百萬元，同比增長 31.2%。展望未來，面對成本上升、競爭加劇等不利因素，公司仍將以“創(chuàng)新發(fā)展、創(chuàng)新機制、創(chuàng)新文化”為指導思想，繼續(xù)加強公司內部治理、產(chǎn)品升級創(chuàng)新及深化營銷體制改革，以確保公司盈利的穩(wěn)定增長。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，同仁堂 A 股內在價值為人民幣 15 元。 ????─劉大朋 ????蒙牛乳業(yè)（港 2319） ????作為國內乳業(yè)的領頭羊，蒙牛液態(tài)奶、酸奶及乳酸飲料榮列市場占有率首位，其中蒙牛液態(tài)奶份額占 40.7％。強大的產(chǎn)品研發(fā)力量及高效的品牌與市場推廣策略，構成了蒙牛的核心競爭力。公司注重社會公益的企業(yè)公民形象及富有針對性的產(chǎn)品營銷活動，在大力推動產(chǎn)品銷售的同時也奠定了蒙牛在乳業(yè)中崇高的品牌地位。卓越的營銷能力還需要優(yōu)質的產(chǎn)品作保證。蒙牛與國內外著名企業(yè)、科研機構合作開設國內首家研究院，專注于乳業(yè)生產(chǎn)與品質的提高，并針對多種細分顧客群每年開發(fā)多項新品。通過引入特倫蘇系列，公司在國內首創(chuàng)高端牛奶的品牌概念。在目前國內發(fā)達地區(qū)乳業(yè)市場逐漸進入飽和、乳業(yè)消費更加理性的時期，產(chǎn)品類別細化與高端化是在日益激烈的同質化競爭中取勝的最佳手段。面對乳業(yè)成本上升的壓力，蒙牛通過優(yōu)化產(chǎn)品結構保持較為穩(wěn)定的毛利率。蒙牛未來的挑戰(zhàn)在于如何攻占更加符合消費趨勢的新鮮奶市場，提高奶粉及冰激凌市場的占有率。同時，如何降低原奶成本，進入較低消費力的農(nóng)村市場，也是蒙牛長足發(fā)展的另一關鍵。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，蒙牛乳業(yè)港股內在價值為 25 港元。─譚嘉萍 ????青島啤酒（港 0168） ????擁有百年優(yōu)質品牌的青島啤酒一直專注于中國中高端啤酒市場，也是中國制造的國際形象使者，產(chǎn)品遠銷世界 62 個國家和地區(qū)，居中國啤酒出口量首位。在英國《金融時報》公布的“中國十大世界級品牌”評選中，青島啤酒位列第三。不同于其他主要競爭對手通過頻頻并購取得發(fā)展，青島啤酒的成長顯得更加穩(wěn)健。2007 年，青島啤酒國內市場份額約為 13％，比銷量第一的華潤雪花啤酒市場份額低 5％。雖然自 2006 年起被華潤奪去了國內市場份額的首位，但青島啤酒的財務表現(xiàn)跟產(chǎn)品結構仍然領先國內眾多競爭對手。經(jīng)過多年的整合與內在產(chǎn)能擴張，其“1+3”品牌戰(zhàn)略及成本控制獲得明顯效果。青島及三個副品牌銷量逐年提升，目前占總銷量的 90％。近來原材料成本不斷上升，令國內啤酒業(yè)本已微薄的利潤率壓力大增，但青島啤酒不斷優(yōu)化的產(chǎn)品結構及生產(chǎn)技術改進，使公司得以保持穩(wěn)定的毛利率及高于同行的產(chǎn)能利用率。自 2007 年起，公司實施整合與擴張并舉戰(zhàn)略，產(chǎn)能加速提升，未來三年將擴產(chǎn) 200 萬噸至 750 萬噸。作為本屆奧運會贊助商，青島的品牌有望得到進一步提升。然而，公司中短期仍面臨激烈的行業(yè)競爭及成本壓力。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，青島啤酒港股內在價值為每股 17 港 元。 ─譚嘉萍 ????貴州茅臺（滬 600519） ????得益于有悠久歷史的酒文化、不可復制的釀造工藝和釀造環(huán)境，以及需時五年的生產(chǎn)周期，創(chuàng)造了茅臺酒獨特的稀缺價值。同時，貴州茅臺異于其他白酒競爭對手之處，還在于其獨特的銷售渠道結構。目前，約 30％ 的茅臺酒銷售來自黨政軍渠道，約 20％ 來自大企業(yè)集團消費。這種以團購和軍政單位專供為主要標志的消費結構，培養(yǎng)了一個忠誠的高端消費人群。茅臺成了中國外交用酒、政府用酒及高端商務用酒的代名詞，具有比其他白酒更大的需求剛性。品牌文化、釀造的稀缺性及消費人群，賦予茅臺酒在白酒業(yè)領先的品牌影響力和極高的準入門檻。品牌的強勢，也使公司能在競爭激烈的中國白酒業(yè)中保持較低的營銷費用。公司提價策略也非常成功，自 2001 年至今提價 6 次，平均每次幅度在 15％ 以上。釀造環(huán)境的稀缺性及較長生產(chǎn)周期，使茅臺酒近年來一直處于供不應求的狀態(tài)，預計隨公司基酒產(chǎn)量及產(chǎn)品出廠價的逐年提升，銷售收入及利潤率仍有進一步上升的空間。然而長期來看，公司的逐年提價與擴產(chǎn)策略將會在幾年后遇到瓶頸，同時茅臺還面臨消費者平均年齡老化、產(chǎn)品短缺降低經(jīng)銷商積極性等挑戰(zhàn)。如何有效利用茅臺在現(xiàn)有品牌、高端消費群及銷售渠道上的優(yōu)勢來豐富公司產(chǎn)品線，將是茅臺保持長遠競爭力的另一關鍵。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，貴州茅臺 A 股內在價值為每股人民幣 133 元。 ─譚嘉萍 ????美的集團（深 000527） ????作為國內小家電的先驅，美的目前已通過收購合并布局了所有家電產(chǎn)品線。2007 年，占總收入 73％ 的空調銷量以 32％ 的份額排名市場第二，并保持中國空調出口第一的地位。 ????未來幾年國內白色家電將穩(wěn)定增長，擁有較好品牌形象及市場份額的美的集團將從中獲益。另外，由于家用空調市場成熟度較高，而商用空調及上游空調壓縮機市場空間較大，因此美的不斷調整產(chǎn)品結構并延伸產(chǎn)業(yè)鏈，以逐步增強綜合競爭實力。2007 年，美的中標北京新航站樓中央空調配套工程，這有助于鞏固其商用空調的市場地位，并進一步提升美的的全球品牌知名度。同時，通過華凌、榮事達、小天鵝、中華雪柜等一系列收購，美的進行冰洗產(chǎn)品線的布局，以此奠定了其在白電行業(yè)內的領先地位。 ????人民幣不斷升值使占公司總收入 37.5％ 的 OEM 及出口業(yè)務受到較大影響，匯兌損失大幅增加。由于 2009 年政府可能提高空調減排標準，以空調銷售為主的美的將面臨如庫存增加等風險。同時，能否使多品牌有效成功整合及運作，也將成為美的未來發(fā)展的關鍵一步。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，美的集團 A 股內在價值為人民幣 12 元。─盧 倫 ????國美電器（港 0493） ????作為中國家電零售業(yè)的整合者，國美憑借其國內最大規(guī)模的門店網(wǎng)絡，幾乎在所有一線和二線城市占據(jù)最高的市場份額。國美的競爭優(yōu)勢在于強大的并購整合能力并能迅速擴大市場份額，獲取家電零售業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟及提高對供應廠商的議價能力。公司并購的企業(yè)已達到 11 家左右，根據(jù)中國連鎖經(jīng)營協(xié)會排名，前五位國內家電零售商有三家（永樂、大中、三聯(lián)）已一一被國美收購或控股。國美對供應商有很高的議價能力，使公司具有遠高于最大競爭對手蘇寧的應付賬款周轉天數(shù)，以及較多的其他業(yè)務利潤（指向供應商征收的促銷費、進場費等費用）。為抓住下一個高速發(fā)展的 3C 產(chǎn)品（通訊、電腦及消費類電子產(chǎn)品）的市場機遇，國美火速收購了陜西省最大手機零售企業(yè)陜西蜂星，作為整合全國手機零售市場的平臺。同時，國美還開始致力于提升消費者購物體驗及提高門店銷售。隨對已收購企業(yè)整合的深入，利潤率有望進一步提升。而如何順利整合以提高單店收入及客戶消費體驗，同時通過進軍新興 3C 產(chǎn)品市場以獲得新增長等問題，均是對公司的考驗。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，國美電器港股內在價值為每股 4 港元。─譚嘉萍 ????萬科（深 000002） ????2008 年上半年，國內房地產(chǎn)市場陷入低迷，成交清淡，全國商品房銷售面積和銷售額雙雙下降。部分城市的商品房價格開始下跌，消費者預期價格會持續(xù)下滑，所以觀望氣氛相當濃郁。在這種背景下，作為國內房地產(chǎn)行業(yè)的領跑者，萬科仍然能完成經(jīng)營計劃，并取得了較好的經(jīng)營業(yè)績。公司在上半年的銷售面積和銷售金額分別同比增長了 15% 和 38%；實現(xiàn)營業(yè)收入 172.6 億元，同比增長了 55.5%；營業(yè)利潤 33.3 億元，同比增長了 30.9%。在上半年新增項目 17 個，土地儲備將近 2,000 萬平方米。同時，新獲得的項目資源主要通過合作方式取得，平均的土地成本比去年有較大幅度的下降。這樣，使得萬科可以分散部分市場風險和加快資金周轉。為了應對下半年更加不確定的經(jīng)營環(huán)境，萬科縮減了 2008 年全年的開工和竣工計劃，并在拿地和開發(fā)投入方面采取了更加謹慎的態(tài)度。預計萬科將進一步下調商品房價格以促進銷售。盡管降價會使其毛利率下降，但可以加快回收資金，規(guī)避市場風險，保存實力。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，萬科 A 股內在價值為人民幣 10 元。 ????─李子斌 ????格力電器（深 000651） ????珠海格力電器是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務于一體的專業(yè)化空調企業(yè)。經(jīng)過近 20 年的迅猛發(fā)展，格力電器從一個無名小廠發(fā)展成世界知名空調企業(yè)。1995 年至今，格力空調的產(chǎn)銷量、市場占有率均居中國空調業(yè)的首位。而且從 2005 年開始，格力家用空調產(chǎn)銷量連續(xù)三年居世界首位。強大的品牌優(yōu)勢、雄厚的研發(fā)實力及其獨特的分銷渠道模式，是格力在競爭激烈的電器行業(yè)中取得優(yōu)勢的主要法寶。2008 年第一季度，格力電器收入和凈利潤為 108 億元和 4.36 億元，分別同比增長了 53% 和 166%。公司預期，上半年凈利潤將同比增長 100% 左右。在近期海外市場經(jīng)濟下滑、原材料成本上升及人民幣升值等不利因素影響下，公司還能夠保持較高速度的增長，表明了格力電器的經(jīng)營實力。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，格力電器 A 股內在價值為人民幣 23 元。 ????─劉大朋 ????中國移動（港 0941 / CHL.US） ????過去五年，中國移動在不斷開發(fā)新業(yè)務及新市場的策略下實現(xiàn)了收入及利潤高速增長的驕人成績。目前，中國移動用戶 4.15 億，占據(jù)移動市場 69％ 的份額。2008 年上半年新增用戶 4,500 萬，接近全國新增移動用戶的 85％。 ????盡管電信市場的競爭不斷升級，中國移動依托其龐大的用戶基礎、靈活的市場策略及高效的運營管理，使得其每人每月收入（ARPU）在過去幾年較為穩(wěn)定。未來數(shù)月，由于行業(yè)重組使其他運營商忙于業(yè)務的剝離與整合，中國移動將在新用戶的挖掘及其他用戶的爭奪中實現(xiàn)突破。盡管未來通信將逐漸步入移動與固定的融合，非全業(yè)務運營將成為中國移動較其他競爭對手的劣勢，但晨星認為未來幾年的國內通信市場仍將以移動業(yè)務為主導，中國移動的市場地位不會改變，因而將使其保持較高的收入及利潤水平。同時，盡管重組后一些非對稱性政策如定價及號碼可攜帶等的出臺，將削弱中國移動的綜合競爭力，但對 TD-SCDMA 的主導及推動也將成為中國移動左右非對稱性政策出臺的籌碼。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，中國移動港股及美股 ADR 內在價值分別為 106 港元和 68 美元。 ─盧 倫 ????SOHO 中國（港 0410） ????SOHO 中國于 2008 年上半年公布了 2007 年的業(yè)績，這也是其自 2007 年 10 月在香港上市后的首份業(yè)績報告。得益于房價的大幅上漲，SOHO 中國的純利增長了 477％，達到 19.66 億元，毛利率和純利率分別達到了 55% 和 28%。SOHO 中國專注于發(fā)展北京中心區(qū)域的商業(yè)地產(chǎn)。在 2007 年底收購了兩個地產(chǎn)項目，即光華路 SOHO 2 和 SOHO 北京公館，完成了上市后的第一個收購計劃，使其在北京中心區(qū)域的土地儲備進一步增強。2008 年 5 月，SOHO 中國再次收購一個地產(chǎn)項目，命名為“朝陽門 SOHO”。在當前國內房地產(chǎn)市場低迷、購房者持幣觀望、眾多開發(fā)商采取緊縮策略的背景下，SOHO 中國的收購行動確實令人關注。在銷售方面，三里屯 SOHO 開盤一周銷售 40.6 億元，大大超出了人們的意料，也頓時成為業(yè)內焦點。SOHO 中國在土地儲備方面不足，估計將會進一步收購新的地產(chǎn)項目。同時，由于在北京中心區(qū)域的地塊已經(jīng)不多，SOHO 可能把地產(chǎn)發(fā)展的重點轉移到其他區(qū)域。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，SOHO 中國港股內在價值為 6 港元。─李子斌 ????蘇寧電器（深 002024） ????作為緊逼國美的中國家電零售市場第二大企業(yè)，蘇寧采取了與國美截然不同的行商策略。與通過并購迅速壯大的國美模式不同，蘇寧的競爭優(yōu)勢來自注重內生增長的穩(wěn)健經(jīng)營。這種經(jīng)營模式看來并不遜色于國美的快速擴張策略。截至 2007 年底，蘇寧已在全國 152 個地級以上城市擁有連鎖店 632 家。銷售收入及門店數(shù)量雖低于國美同期，但在單店銷售、可比銷售增長及租賃成本占總銷售比例等三項重要指標上均優(yōu)于國美。在提高銷售的同時，蘇寧也致力于提升經(jīng)營水平及捕捉新興市場機會。公司與各大品牌供應商一起嘗試各種供銷合作模式，引入 SAP 系統(tǒng)，提高經(jīng)營管理水平，存貨周轉速度高于國美。另外，公司在三四級城市市場的進入取得了不錯的進展，“以消費者為中心”的 3C+ 模式也成了蘇寧試水 3C 產(chǎn)品市場的突破點。在家電零售市場的壟斷競爭格局已初步完成、競爭重點從規(guī)模化向差異化經(jīng)營提升的背景下，蘇寧有望能進一步拉近與國美的差距。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，蘇寧電器 A 股內在價值為人民幣 38 元。 ─譚嘉萍 ????比亞迪股份（港 1211） ????比亞迪股份的電池和手機業(yè)務在 2007 年的業(yè)務收入分別增長了 57% 和 79%，在公司業(yè)務中的比例分別為 34% 和 43%。目前，這兩大業(yè)務仍處于穩(wěn)步增長階段，但毛利率有下降的趨勢。比亞迪汽車是比亞迪股份的三大業(yè)務之一，占 23% 的比例。比亞迪股份 2007 年汽車業(yè)務經(jīng)營利潤 2.57 億人民幣，與 2006 同比增長 122%。根據(jù)全國乘用車市場聯(lián)席會的數(shù)據(jù)顯示，2007 年比亞迪汽車全年汽車銷售量達到 10.1 萬輛，比 2006 年增長接近 100%。2008 年上半年，全國汽車市場整體回落，但比亞迪汽車業(yè)務卻逆市上揚。其中，比亞迪 F3 中級車在 6 月份的銷量上漲了 40%，增長迅速。由于三大業(yè)務強勁發(fā)展，增加了資金需求，所以比亞迪股份計劃在國內 A 股上市并已經(jīng)獲得股東會決議通過。在A股上市的方式上，比亞迪股份可能會把汽車業(yè)務拆分出來單獨上市。目前，比亞迪股份在汽車業(yè)務上以 2.4L 排量以下的汽車為目標市場，并且積極發(fā)展新能源汽車，拓展海外市場。在油價不斷創(chuàng)出新高的背景下，比亞迪股份實施的戰(zhàn)略符合當前市場的需求。比亞迪股份已經(jīng)計劃在 2008 年實現(xiàn) 20 萬輛的銷售目標，再實現(xiàn)一次 100% 的跨越增長，非常令人期待。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，比亞迪股份港股內在價值為 12 港元。─李子斌 ????TCL 集團（000100） ????受海外業(yè)務表現(xiàn)不佳的影響，TCL 集團在 2005 和 2006 年連續(xù)出現(xiàn)較大的虧損。2007 年，集團對經(jīng)營框架進行了重整，海外業(yè)務得到了有效的整合，并且將重心重新放回國內。經(jīng)過整合，TCL 多媒體歐洲業(yè)務整體減虧約 20 億元；TCL 通訊、家電均實現(xiàn)了盈利；并且，房地產(chǎn)與投資、物流與服務兩項業(yè)務有大幅增長，為集團帶了約 4.5 億元的營業(yè)利潤；這些使得集團 2007 年扭虧為盈。隨集團經(jīng)營框架的進一步優(yōu)化及海外業(yè)務整合接近尾聲，TCL 集團有望從低谷中逐漸走出。但同時還應看到，海外市場的進一步萎縮、國內市場競爭的進一步加劇以及 TCL 集團有待解決的資金問題，將是集團在今后一兩年里面對的挑戰(zhàn)。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，TCL 集團 A 股內在價值為人民幣 3 元。─劉大朋 ????中國銀行（滬 601988，港 03988） ????中國銀行是四大國有商業(yè)銀行之一，銀行總資產(chǎn)列所有國內上市銀行的第三位，僅次于工商銀行和建設銀行。中國銀行力于發(fā)展海外業(yè)務，是國內上市銀行中海外業(yè)務發(fā)展最早、規(guī)模最大的銀行。截至 2007 年底，中國銀行的海外總資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的 22.6%。其中，在香港和澳門的總資產(chǎn)占比為 18.77%。雖然美國次貸危機及人民幣升值給中國銀行海外業(yè)務帶來一定的損失，但其國際化策略的長期價值是毋庸置疑的。中國銀行在國內具有悠久的歷史，其品牌效應以及龐大的服務網(wǎng)絡幫助銀行形成了巨大的客戶基礎。經(jīng)過近幾年的不斷努力，中國銀行已經(jīng)打造成了可以提供除傳統(tǒng)商業(yè)銀行服務以外，包括資產(chǎn)管理、保險在內的多元化的金融服務平臺。金融服務質量及品種的不斷完善和提高，與巨大客戶群體的較好結合，將成為中國銀行未來發(fā)展的核心競爭力。2007 年，中國銀行的利潤同比增長 31.9%，非利息凈收入同比增長 46.4%，占總收入的 15.36%，高于行業(yè)平均水平。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，中國銀行 A 股內在價值為人民幣 4.5 元。 ─劉大朋 ????中國平安（滬 601318，港 02318） ????平安保險是中國第二大壽險公司。經(jīng)過幾年的努力，中國平安已經(jīng)打造成了初具規(guī)模的集保險、銀行、證券和信托于一體的多元化金融服務集團。相比其主要競爭對手，金融服務的多元化、一體化是中國平安的主要競爭優(yōu)勢。受國際經(jīng)濟動蕩及國內經(jīng)濟放緩等因素影響，中國股市近一年里經(jīng)歷了大幅調整，使得中國平安的權益投資收益顯著下降。根據(jù)中國平安 2008 年第一季度報告顯示，公司前十大證券投資的賬面浮盈由 2007 年末的 193.48 億元降至 74.77 億元，下降幅度達 61.2%；一季度公司的凈資產(chǎn)也較年初下降了 12.3%。短期投資收益的同比下降，并不會改變公司資產(chǎn)管理效率逐漸提高的長期趨勢。隨管理水平的不斷提高及投資渠道的逐漸豐富，公司的整體投資收益水平將趨于平穩(wěn)提高。中國平安的保費收入繼續(xù)保持高速增長。公司公告顯示，今年 1~6 月份總保費同比增長將超過 25%。由于中國相對較低的保險覆蓋率，中國平安的保費高速增長將是中、長期趨勢。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，中國平安 A 股內在價值為人民幣 55 元。 ─劉大朋 ????燕京啤酒（深 000729） ????隨中國啤酒業(yè)進入壟斷競爭階段，行業(yè)集中度不斷提升，目前以華潤、青島和燕京為首的啤酒三巨頭已占據(jù)市場銷量的 40％。作為三巨頭中唯一沒有外資進入的公司，燕京目前占據(jù) 10% 的市場份額，堅舉民族品牌大旗。近年來，燕京的品牌整合十分有效，培育了主品牌燕京與三個區(qū)域性品牌，四大品牌收入占總銷售的 80％ 以上。公司專注北京、廣西、內蒙、福建、湖北五大強勢核心市場，目前在北京和廣西保持 85% 的市場占有率，在內蒙、福建均占 50％ 以上的市場份額。同時，燕京通過有效的產(chǎn)品結構調整與創(chuàng)新，有效提升了品牌形象及應對上升的成本壓力。中高檔啤酒占總銷量比重由 20％ 提高到 31％，于 2006 年上市的清爽型啤酒深受消費者歡迎，成為公司的主導產(chǎn)品。此外，由于公司啤麥進口比例較行業(yè)平均水平要低，使公司的啤麥成本壓力相對其他競爭對手較小。今年，燕京啤酒借助奧運贊助商的地位，致力于提升在國內外的品牌形象，發(fā)展優(yōu)勢市場，爭取于 2009 年銷量突破 500 萬千升，到 2015 年銷量突破 800 萬千升。目前，燕京在優(yōu)勢區(qū)域占有率頗高，要取得更大發(fā)展，只能進軍其他外資林立的新市場。此外，英博收購 AB 后成為世界最大的啤酒廠商，致使外資公司占中國啤酒市場份額更為集中，作為國內企業(yè)的燕京啤酒今后將面臨更為激烈的競爭。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，燕京啤酒 A 股內在價值為人民幣 12 元。 ─譚嘉萍 ????三一重工 （滬 600031） ????三一重工是中國工程機械行業(yè)的龍頭企業(yè)，擁有強勁的競爭實力。2008 年上半年，三一重工在國內混凝土機械的產(chǎn)銷上保持高速增長。得益于京滬高鐵等項目的啟動，對其旋挖鉆機的需求呈現(xiàn)旺盛的狀態(tài)。由于鋼材價格在上半年有較大幅度的上漲，三一重工提高了部分產(chǎn)品的價格，以保持公司毛利率的平穩(wěn)。但是，對于混凝土機械等高毛利率的產(chǎn)品而言，鋼材價格的上漲對毛利率幾乎沒有影響。下半年，預計國內的固定資產(chǎn)投資增速放緩和銀行信貸收縮，工程機械的需求將下滑。在海外市場，三一重工繼續(xù)重點拓展北美、印度和俄羅斯等市場，在一定程度上規(guī)避了國內的經(jīng)營風險。同時，三一重工改進其原有的銷售模式，從去年開始全面部署 6S 店的建設，估計在年內可以陸續(xù)投入使用。相信銷售模式的改進將會促進銷售的增長。此外，三一重工計劃把母公司的液壓挖掘機資產(chǎn)注入上市公司，這將成為公司新的利潤增長點。依據(jù)晨星貼現(xiàn)現(xiàn)金流模型，三一重工 A 股內在價值為人民幣 16 元。 ─李子斌 相關稿件
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