按揭貸款危機的惡果究竟能有多大？
 （插圖：Thomas Porostocky） ????經濟學家保羅?克魯格曼預計，始于次級貸款的危機有可能使市場每況愈下，直到 2010 年經濟才會出現好轉。他認為，房主們的底線是：房價平均下跌25% ????若要找一個詞來形容人們眼下對經濟的態度，除了程度各不相同的表示困惑和懷疑的措辭外，就得數“不確定”這個詞了。我們以前從未見識過類似的信貸危機。接下來還會發生什么？普林斯頓大學經濟學家保羅?克魯格曼（Paul Krugman）向《財富》記者 Jia Lynn Yang 談到了這次危機對經濟的影響，展望了住房價格走向，并且講述了人們既憂心忡忡又懷抱希望的原因。克魯格曼曾是《財富》雜志的專欄作家，如今在為《紐約時報》（New York Times）撰寫專欄；他還在美東時間 3 月 28 日晚 8 點首播的“CNN－財富”（CNN & Fortune）的一小時特別經濟報道中露了面。 ????問：到年底，1,500 萬美國人的未償按揭貸款額有可能超過他們住房的價值。屆時會發生什么樣的事？ ????答：實際上，我認為住房價格會降到足以使我們當中約 2,000 萬人的資產凈值成為負數的程度。這幾乎相當于美國家庭總數的四分之一。如果住房價格上漲，或者人們的資產為正值，大家便可以去轉按揭或者干脆把房子賣掉。可是，如果你的資產為負數，你便可能失去抵押贖回權，然后有些人就會發現干脆撇下按揭抵押一走了之反倒對自己有利。我們很可能在住房上蒙受高達 6 萬億到 7 萬億美元的資本損失，其中一部分會落到抵押者的頭上。我至今仍然認為，人們預測的數字─4,000 億至 5,000 億美元的損失─太低了。我覺得按揭擔保證券的損失會達到 1 萬億美元左右。 ????問：你覺得住房價格還會有多大的下跌空間？ ????答：我愛用的計算公式是住房價格與租金的比率。根據這種計算方法，全國平均房價過高了。今后的基本態勢很可能是回頭下行：房價總體將下降約 25%。目前只有部分房價降到了這個水平。當然，各地的情況有很大不同。比如，休斯頓或亞特蘭大等地的房價與基礎租金相比，上漲幅度不大，因此下降幅度也相對較小。在邁阿密或洛杉磯等地，你會看到 40% 至 50% 的降幅。 ????問：會不會出現節節下跌的情形，即喪失贖回權的住房越多，房價也跌得越慘？
 ????答：不會無止境地下跌。不過，既然我們認為房價能一路飆升，它為什么就不能一路下滑呢？等到這一切釀成衰退時，對住房需求也會產生不利影響。美聯儲的官員正在談論反饋過程。此刻他們最關心的是，房價下跌會導致信貸拐點，實際上就是推動按揭利率上調，使人們對抵押貸款望而卻步，從而導致房價進一步下跌。我不認為大蕭條即將卷土重來，但確實有不少人同意這個說法。 ????問：為什么不會出現大蕭條？ ????答：因為我認為，有些東西我們當年不懂，現在卻明白了。美聯儲在當時一點頭緒都摸不。他們光去琢磨如何保護國家黃金儲備了，聯邦政府當時也認為緊縮政策和節省開支是解決衰退的關鍵。我認為我們現在比當時明白多了，僅僅我們有強大的聯邦政府這一點，就是個穩定因素。盡管如此，我們眼下面臨的問題仍然十分棘手。 ????問：你能把現在的危機與美國以前遇到過的經濟危機做個比較嗎？ ????答：眼下的金融問題像是 1990 年和 2001 年兩次危機的并發癥，而且很可能比那兩次加在一起還要嚴重。你知道什么是金融混亂吧？它很可能比儲蓄和貸款危機更嚴重。你也知道什么是樓市崩盤導致的財富損失吧？那也比網絡泡沫破裂的后果更嚴重。所以說，現在的形勢看上去相當糟糕。接下來，關心當前形勢的人都在擔心會發生類似日本的情況。日本從來沒有發生過真正嚴重的經濟衰退，它只是開始出現衰退，接下來整整 10 年沒有出現真正的復蘇。這正是我們害怕出現的情況。 ????問：你一直在說，我們要到 2010 年才能走出這次衰退。你是如何推算出這個時間的？ ????答：上一次衰退是在 8 個月后正式結束的，但就業狀況直到 30 個月后才開始好轉。所以我認為，我們這次衰退至少要持續那么長的時間。如果說，衰退是從 2008 年 1 月開始的，那就意味 2010 年 7 月將是我們開始覺得經濟有所復蘇的頭一個月。但是，如果它延續的時間更長些─也許要拖到 2011 年，那我也不會感到意外。 ????問：在降低利率方面，美聯儲主席本?伯南克（Ben Bernanke）能做些什么？你最近在博客里寫道：“繼續降息吧，本！ ” ????答：沒錯。我現在有理由相信，他們會一二再、再而三地降息。再來幾次 75 個基點的降息，利率就降到零了。我們目前還有一定的降息空間，最后會實現日本式的 ZIRP，即零利率政策。 ????問：這種情況以前在美國發生過嗎？ ????答：自 20 世紀 30 年代以來沒有過。當時美國沒有聯邦基金目標利率，但實際上我們在 30 年代實行了很長時間的零利率政策。如果這一回美聯儲像在上兩次衰退中那樣頻頻降息，就會實現零利率。接下來的問題是，如果這樣還不行該怎么辦？不過，這種情況不大可能發生。 ????問：如果信貸市場仍然沒有起色，美聯儲貨幣政策的作用會不會因此受到削弱？ ????答：盡管美聯儲一再降息，對許多人來說，實際借款成本正在上漲而不是下降，而且上漲的幅度大于被抵消的部分。按揭利率并沒有像你所期待的那樣降下來。當然，許多類別的人在兩年前能借到錢，現在卻借不到了─無論是以多高的利率。我們面臨一個典型的有勁使不上的問題：美聯儲可以降息，但它不清楚這樣做會對經濟起多大作用。 ????問：人們對艾倫?格林斯潘（Alan Greenspan）的批評中有一條是，他的降息行為推動了兩大泡沫的形成，最初是高技術泡沫，接是樓市泡沫。我們如果繼續降息，是否也會造成新的泡沫？ ????答：他的降息策略助長了泡沫的形成，但我看不出有什么別的辦法。我記得當年利率降到 1% 時，失業率仍在上升。格林斯潘沒有做到的是，他沒有聽取有關次貸危機的警告。美聯儲在監管和道義勸告方面有很大的權利。他們原本可以采取許多措施不使它繼續惡化。他在經濟繁榮時期沒有做到的事，比起他在上次衰退時采取的應對措施更重要。 ????問：人們都在談論上世紀 70 年代和滯脹的卷土重來。發生這種情況會帶來什么危害？ ????答：我們擔心滯脹問題，是因為價格上漲會導致惡性循環。通貨膨脹的預期在定價過程中就已包含在內了。我沒有看到這方面的任何跡象。目前出現的通脹并非預期使然─根本不存在自我強化的過程─很大程度上只是商品價格超出了上限而已。這個現象固然不是好事，但只要它能維持現狀，美聯儲就沒有必要這么擔心。 ????問：對于政府的經濟刺激計劃，你有什么看法？ ????答：我不喜歡。大部分的錢都給了不太愿意花這些錢的人，他們不是有經濟困難的人。因此，他們只會把錢存到銀行里，或是用來償還信用卡債務。我一直在設法證明，既然這項計劃要實行很長時間，所以效率比速度更為重要。其實我支持現在就落實公共投資項目─修建橋梁，搞基礎設施建設。人們通常說，如果你設法通過公共投資來刺激經濟，衰退在真正發生之前就會結束。不過，我不認為這在眼下是個問題。 ????問：你認為美國經濟過于依賴消費性支出嗎？ ????答：啊，是的，毫無疑問。假如我們看一下美國經濟兩年前的情況，可以看到當時看起來一片繁榮，依據是高消費支出、大規模的住房建設、商業投資水平不高以及巨額貿易逆差。我們會想讓這種情況倒過來，使美國經濟沒有這么高的消費開支，把貿易赤字降下來，并且加大商業投資。當然，問題是如何把現在的狀況變成那樣。 ????問：你有沒有什么辦法？ ????答：嗯，美元走弱會有幫助。我為一歐元能兌換 1.53 美元而高興─不是因為我打算在放假后要去歐洲旅游，而是因為這對于中東部地區的制造業來說是件大好事。可以說，我們現在擁有維護美國經濟的唯一良策是，使美元繼續走弱，并以此來推動出口。 ????問：眼下有許多不利的經濟數據不斷出現。你認為哪個數據最有警示價值？ ????答：我正在關注利率差增大的現象，因為 LIBOR（倫敦銀行間拆借利率）與美國國債之間的利差在加大。當利差達到一定高度時，表明銀行之間正在失去彼此的信任。各種衡量市場恐慌的數據再次發出警告。我一直在想，這已經是第四波了。我們在一年多之前看到了第一波，當時次貸危機剛露端倪，但大家都說它已經被遏制住了。第二波出現在去年 8 月，情況開始惡化。秋天晚些時候，開始了第三波，人們采取的果斷措施似乎使問題得到了控制。如今，我們又遇到了一波，而這次像是一場復雜得多的金融危機。 ????問：不同之處在哪里？ ????答：人們意識到，對于風險和減債的不安程度日益加大，這將影響到許多與次貸危機無關的市場─就像人們開始發現拍賣利率型證券要發生崩盤時那樣。某個因素最終發生關鍵作用。我們看到房利美（Fannie Mae，即聯邦國民抵押協會）和房地美（Freddie Mac，聯邦住房貸款抵押公司）突然之間不得不支付大量的利差。在我看來，這好像是每隔幾個星期就有一個我從未聽說的價值 3,000 億美元的市場剛剛崩潰一樣。還有信用卡市場、汽車貸款市場─我不知道下一個會輪到誰。不過，顯而易見的是，我們會看到商業地產市場崩潰，而且其嚴重程度不會比住房市場崩潰差多少。 ????問：政府能加大干預力度，解決這個資金流動性問題嗎？ ????答：我們現在面臨的形勢像是 20 世紀 30 年代初銀行破產危機的微型翻版。眼下的麻煩大多不在銀行身上，而是那些行使銀行功能的市場和從事銀行類業務的機構，所以問題沒有當年那么嚴重─至少現在是如此。但是，這仍然是個問題。假如美國出現了一連串的銀行破產案，我們知道該如何去應對。政府原則上會去接管銀行，保證存款安全。但是，當你面對一波像拍賣利率證券市場（它實際上是一種反常的銀行業務）崩潰之類的麻煩時，你該怎么辦？如果你從歷史的角度觀察其他幾次危機，它們通常都是以政府大力拯救而告終的。可是，對眼下的麻煩能否這樣做？我們甚至不知道要去拯救誰。還有一個問題是，我們連誰欠誰什么都搞不明白。 ????問：你對美聯儲最近拿出 2,000 億美元臨時援助按揭抵押證券一事怎么看？ ????答：但愿這樣做能管用，但我仍然持懷疑態度；2,000 億美元聽上去是一大筆錢，但與按揭抵押證券市場相比卻很小，所以很可能管不了多大用。 ????問：另一方面，你認為這種危機感是否正在演變為一種信任危機，而不是其他什么東西？ ????答：這個我還說不好。我關注的是次貸擔保證券的價格走向。連 AAA 級證券每份才賣 50 美分，其他的基本上一文不值，這就不得不讓人預期，買賣這類證券無利可圖。即便借了次級貸款的人全都放棄自己的住房、大量金錢因為贖回權被取消而打了水漂，那些證券的價格也不會低到那種程度。可以說，這些市場上出現了一定的超賣現象。但從另一方面說，金融體系中有很大一部分似乎對當前的危機束手無策，因此必須對其進行改革。這可不太妙。 ????問：沒有人真正知道答案的問題，或者說最大的 X 因素是什么？ ????答：我所不知道的是這種金融市場的產物最終對經濟的實際影響到底會有多嚴重。即便在過去幾十年里風行全國的所有這些花里胡哨的金融工具多少能起點作用，我依然沒法完全搞清楚這最終會如何影響實體經濟。因為公司能夠動用留存收益或向老牌銀行借貸來應對，大量的商業投資是否會毫發無損？那些讓人弄不懂的金融市場里發生的事情最終會對消費者維持其開支的能力產生多大影響？所以說，我吃不太準其結果會怎樣。也許這正是讓人抱有希望的原因。也許到頭來華爾街搞的這一套根本沒有我們想象的那么嚴重。 ????譯者：王恩冕 相關稿件
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