風險太大 收益全無
????風險投資業存在規模的問題。往往是虛有其表，其實搖搖欲墜，就如同《格列佛游記》中的大人國 ????作者：拉斯?米切爾（Russ Mitchell） ????1999 年到 2001 年的叁年里，風險投資商共投入了 2,040 億美元支持新創公司，但現在看來這筆錢只能是泡沫投資。2,040 億美元確實是一大筆錢，不過如果不與過去比較，你可能還無法真正感受金額之巨：1970 年到 1998 年，風險投資公司總共吸納了 1,320 億美元作為啟動經費。換句話說，他們在這狂躁的叁年內籌集的錢比他們在之前的近叁十年還要多。如果包括先前籌募的金額，風險投資公司如今掌握著 2,520 億美元的資金。 ????看看風險投資業所面臨的的現實困境：風險投資的運行期為 10 年。為了替投資者賺得 18% 的年收益──這是風險投資歷史上回報率的底線──在這 10 年所剩無幾的時間內，投資商必須通過將所投資的公司出售或上市，創造 1.3 萬億美元的市場價值。 ????試想一下：eBay 公司是 .com 短暫繁榮中涌現的少數成功者之一。在其鼎盛時期，eBay 的市值高達 160 億美元,而其風險投資者 Benchmark Capital 從投資中賺到了 40 億美元。如此一來，該要多少個 eBay 上市才能在 10 期年結束時使風險投資者拿到 18% 投資回報率? 至少需要 325 個 eBay。從現在到 2010 年大概每 10 天就得出現一個 eBay。 ????實際情況顯然遠非如此。風險投資者陷進了泡沫資金的沼澤，以至于無法清醒地意識到兌現資產脫身而出的方式、時間并做出正確決策。芝加哥 Adams Street Partners 公司的負責人和風險投資商彭?弗倫齊（Bon French）認為，1999 年全年所籌集的資金都是惡性投資，其中四分之叁的投資都可能血本無歸或者收之寥寥。對于退休基金，普通基金會，捐贈資金和在投資風險證券的富人們而言，這簡直就是一個噩耗，因為他們全都被鎖定在 10 年的風險投資承諾期內。 ????最大的失敗者可能是仰賴風險資本啟動的企業家。如果富于開創的新興公司由于集資困難而難以啟動，經濟成長將會舉步維艱。“這種狀況長期持續的話，我們就可能在許多自己開創的技術領域內喪失銳氣,”風險投資經濟學家杰西?雷耶斯（Jesse Reyes）說道。 ????泡沫資金有朝一日總會消耗殆盡。風險投資其實就是一個跟痛苦打交道的世界。一些資金已經壽終正寢了，更多的資金很快就會步其后塵。最弱小的蝦米可能最先完蛋。最強大的公司或許不會關門倒閉，但即便如此，它們也會遭受重創。如果主要的投資者轉行退出或干脆去養老，那麼這些大投資公司的聲譽將一敗涂地。 ????位于加州門洛帕克市沙山路的克林納公司（Kleiner Perkins Caufield & Byers）的總部看起來就像一座現代的滑雪地旅館。這是一幢高大的、用金黃色木梁和玻璃建成的 A 字型建筑。建筑外面的樹蔭下，停放著美洲虎（Jaguar）、保時捷（Porsche）、寶馬 Z3（BMW）、奧迪 TT（Audi）等各種名車。這些車之中點綴著秘書們的本田思域（Civic）。站立式辦公在 Kleiner Perkins 公司很流行。在前去拜訪克林納公司的科斯拉（Vinod Khosla）的辦公室途中，我看到幾位行政助理始終在工作崗位保持直立的姿勢，每人似乎都單腳踩著一個活動的塑料輪以保持運動狀態。角落中停著兩架瑟格維（Segway）單腳滑行車，看起來有點像愚蠢的推式割草機?？肆旨{公司是瑟格維的投資者。 ????科斯拉并不像公司另一位人物約翰?道爾（John Doerr）的名氣那麼大，不過卻是更容易找到的人。在互聯網泡沫時代，曾因堅持認為互聯網還未能充分擴張而名聲大振的道爾現在早已銷聲匿跡。過去凡是有關新經濟的文章無不可以找到引用道爾的論述，而現在他卻無處可尋。或許是因為公司最大的投資計劃之一 ──Excite 與 @Home 的合并──是一次重大的投資失敗。更有可能的是因為他與瑪撒?斯圖爾特（Martha Stewart）股票最近的麻煩。道爾和克林納公司目前都被指控在拋售瑪撒?斯圖爾特生活全頻道公司（Martha Stewart Living Omnimedia）之前誤導投資者。該公司是克林納公司的投資者。 ????克林納公司似乎也可被稱作是“道爾─科斯拉”或是“科斯拉─道爾公司”。因為公司的合伙人克林納（Kleiner）、博金斯（Perkins）和考菲爾德（Caufiedl）都已經退休，而拜爾斯（Byers）離名譽職務越來越近。 ????科斯拉感情外露，除了享有才華橫溢的美譽外，他也被認為是冷酷而強硬。瘦而結實，身材勻稱的科斯拉即便是身穿運動服，也顯得衣冠楚楚。唯一顯示出他有點什麼古怪癖好的東西就是他的鞋子，那種意大利式的棕色矮幫皮鞋，就像高爾夫球鞋那樣，鞋的正面蓋著皮墊。 ????對科斯拉而言，風險投資具有兩個基本要素: 恐懼和貪婪。他認為在泡沫時期人們是貪得無厭，而且現在則又過分恐懼?！懊绹Y本配置體系正是恐懼和貪婪,”他說道，“盡管體系并非毫無詬病，但它是現存最好的機制。雖然有短期的低效，它從長期看是最有效率的系統。只不過，在貪婪與恐懼驅使下，我們永不能達到所謂風險投資的合適水平”。 ????為了盡力使風險投資早日恢復平衡，克林納公司年初確實把部分未用掉的資金返還給了有限責任股東，并將其最近的資金規模縮減到 4.7 億美元，減少了 1.6 億美元。別的一些大公司也爭相跟隨，其中一些出于自愿,一些則是迫于投資者的壓力。結果共有 40 億美元的委托資金回到了有限股東們的手中。 ????在 2,520 億美元風險資金中，有 900 億美元還沒有被用掉。1999 年資金籌集開始時，風險投資者下賭注很快；而到 2000 年資金籌集開始，人們早已風聲鶴唳了。大部份錢至今仍未被投入使用。 對泡沫投資的最大諷刺之一就是大量的錢排著隊投資，而愿意開始投資的基金卻很少。原因很多，但歸根結底卻是赤裸裸的恐懼：IPO 市場繁榮的日子已一去不復返，而且任何現在投資的錢都可能影響基金的業績。 ????那麼，風險基金會把錢投向哪里呢? 誰知道企業開始恢復購買信息技術時，他們需要什麼呢？而生化和納米技術領域的投資所能獲取的利潤似乎還遙不可期?！爸两裎疫€是看不準，下一個市場的亮點會在哪里,”Redpoint 風險投資公司的杰奧夫?楊（Geoff Yang）說。 ????有限股東則變得越來越不耐煩。倘若錢只能在那里作擺設，他們寧可拿些回來。 他們并不幻想這些錢有更好的去處，也不相信持有現金從長遠看來比做南柯一夢的投資更劃算。真正的問題是風險投資所需要的管理費用。大多數風險資金每年需要 2% 到 3% 的管理費，這對有限股東們而言是一個令人頭疼的負擔。如果收益比投入多幾倍，這筆費用是可以接受的。但現在的狀況是：如果你投資了一個不活躍的風險基金，你投入 1,000 萬美元，就必須每年支付 25 萬美元“來讓人替你保管你的現金”。經濟低迷持續越久，有限股東就會收回越多的錢。風險資金就這樣遭遇尷尬。大多數人都知道基金太大而難以有效地管理，但管理費確實令人心動。 ????和許多同行一樣，科斯拉也不喜歡談論這個話題。他們寧可談論對新興公司提供的幫助，以使其在這個冰冷而殘酷的商業世界生存?！拔覐臎]說過我在從事風險投資業,”科斯拉說道，“我從事的是風險幫助業。”渴望成為企業家的人們“真正需要的不是投資者,”他繼續說道，“而是培訓師”。 ????風險投資者都不愧為天生的樂觀主義者，他們相信自己的投資會獲得高額的回報，即使整個行業瀕臨崩潰。“在進入投資領域五年之后，你才可能判斷一筆風險投資的質量，”科斯拉說道。這是因為只有五年之后，起始投資才開始得到回報, 原始股份才能上市或者出售，有限股東們才能得到配售或現金。風險投資業可能需要 325 個 eBay，但對一家風險投資商而言，培育出家但對個別的能需要制造售，有限股東們才能得到配股在從事風險投資事一兩家這樣的公司以就足以獲得像樣的回報。這倒不是說那是輕而易舉的事情。不過，1999 年，克林納公司的確成功地投資了至今仍是私人公司的因特網搜索巨擎 Google?！拔覀兙拖裨诔俗^山車一樣,”科斯拉說道，“爬高的速度越快，跌下來的速度也越快。你要麼相信，要麼不相信?！?/p> ????67歲的狄克?克拉姆奇（Dick Kramlich）淺藍色運動夾克的口袋里裝著一朵用手帕做成的金合歡花。他看起來怎麼都不像是個互聯網小混混。不過他的風險投資公司 NEA（New Enterprise Associates）也不管被困在經濟泡沫中。“我的妻子叫我賭鬼,”他說道。在新經濟膨脹時期，他顯然投下了很大的賭注。NEA 最近的一次募資是在 2000 年納斯達克的最高點時期，所籌集資金總額達到 23 億美元。 ????作為風險投資業的開創者之一，克拉姆奇對這個行業深信不疑。他認為未來的幾年風險投資業仍將面臨痛苦的考驗：“自 1968 年以來，風險投資從來沒有如此落魄過?！憋L險投資的蕭條自 1968 年起持續了近十年, 因為過度投資所謂的高成長 50 家股票而更加惡化。 ????克拉姆奇對 NEA 將是勝利者這一點充滿信心。“當然，我們得把重點集中在最好的投資品種。”他說，“我們從這些投資中得到回報已為時不遠了。我指的是，家庭寬帶的接入其實才剛剛開始。我們從事的行業不是短期的?！北M管如此，NEA 的投資與其早期的情況還是有天壤之別，而且這些區別還不僅僅是規模大小的問題。與其他一些大風險投資公司一樣，NEA 正在進入傳統上并不是風險投資的領域。它最近投資 2.5 億美元，投資了十家生化技術公司。但大部分并不是新創公司，而是由大型制藥公司中分拆出來的。從歷史上看，風險投資的回報高于其他私人資本投資形式。如果大風險投資公司繼續進行安全性更高的投資，那麼長期投資的回報必定會減少。 ????無論風險投資的前景是否明朗，克拉姆奇所看到的正是一次兇險的經濟震蕩的開始。 泡沫經濟時期，風險投資業的從業人員達到 9,000 人?？死菲骖A計 5 年之內至少有叁分之一人將黯然出局。 ????"（我們的公司）將重點集中在最好的投資品種上。 我們從這些投資中得到回報已為時不遠了。" ????另外一位風險投資的老手，62 歲的菲爾?楊（Phil Young）認為這種情況不可能立即發生。楊曾幫助過聯邦快遞公司（FedEx）和 Sun 成功上市。他的 USVP 公司（U.S. Venture Partners）是老手，但不引人注目。雖然其投資業績頗為出色，但卻缺乏真正的亮點。相比之下，其他風險投資公司似乎顯得更有建樹。USVP 辦公樓與克拉姆奇和克林納公司同在一條街，看上去就像是中西部某家小保險公司的辦事處。簡單的白粉墻和櫻桃色的家具讓人想到 20 世紀 50、60 年代風行多數家庭的電視音控臺。USVP 合伙人之一，瑪格達倫納?耶西爾（Magdalena Yesil）曾把楊稱做“文藝復興的古董,”楊為此滿臉脹得通紅。 ????不過，楊感到慚愧的卻并是別人的嘲諷。泡沫經濟“扭曲了”風險投資，他說，“它吸引了太多交易型的人，這些人不喜歡長期投資。他們從根本上說只喜歡投資銀行。這是不健康的，并且長遠來看，這不是風險投資的做法。” ????楊和耶西爾都相信 USVP 比大多數公司更能承受經濟低迷期的困難。當然，有 26 家公司在 1999 年和 2000 年籌集了 10 億美元的資金，USVP 就是其中之一。 但 USVP 并不打算把錢返還給投資者；耶西爾表示這是因為沒有投資者提出這樣的要求。這家公司堅信它完全有能力從這 10 億美元的資金里獲得可觀的回報。盡管許多公司正在削減合伙人的數量，而 USVP 近幾個月卻增加了 3 位合伙人。楊說在他向一位投資者籌集 5,200 萬美元時，曾經有人質問他，20 世紀 70 年代以來的風險投資是不是太多了。楊承認，若干年里會出現投資的極限。由于 USVP 邁入了 10 億美元的門檻，該公司的周一股東晨會從半天時間延長到了一整天。而且如果有重大事情，會議甚至會持續到星期二。 ????阿西莉?里德（Ashley Read）與楊不在一個檔次。她所在的 Blueprint Ventures 公司最新募集的一筆風險資金為 5,300 萬美元，這與楊的公司 70 年代的規模相當。公司尚未進行投資：任何錯誤都是致命的。盡管如此，里德還是情緒高昂，她熱切地指出：有研究顯示，在風險投資業中，小公司的回報率平均算下來最高。 ????31 歲的里德看上去聰明、健康，一副隨時準備演講的模樣。除了管理風險投資，她還是真正的冒險運動者，參加過生態挑戰賽之類的比賽，例如 12 日天的深山叁項全能賽等等。她和公司合伙人之一，巴特?斯卡特（Bart Schachter）1999 年離開 Intel 的風險投資部門與行業老前輩湯姆?昂特博格（Tom Unterberg）共同創業。盡管大型風險投資公司吸引了全部的眼球，但實際上大多數公司的規模都很小。Blueprint Ventures 管理兩個基金，資本總額達到 1,380 億美元。 ????里德承認目前的狀況確實非常艱難，但她相信 Blueprint Ventures 將會獲勝。當然，和她的規模更大的競爭對手不同，里德對風險投資在美國資本運作體系中所扮演的無足輕重的角色感到不耐煩。她直奔主題地說道：“我不相信這些家伙能有效地用好錢包里的美元,”她指的是大筆泡沫資金。她說，這些人手里的錢太多，他們再也不滿足于管理數百萬美元的小規模的初創企業的資金──因為沒法管理那麼多小額投資。因此他們不得不選擇大風險投資或者尋找其他投資出路。因而，“它們不再是風險投資公司,”里德說道，“那是什麼呢? 我不也知道。或許是投資公司吧? 答案只有到將來才會明了?！?/p> ????"在貪婪與恐懼驅使下，我們永遠不能達到所謂風險投資的合適水平。" ????里德有足夠的理由向這些大人物發泄怒氣，因為最好的交易總是先光顧這些人，而小公司則只能分得殘羹剩飯。她的抱怨聽起來很有趣，其中的道理也很有價值:“看看這些家伙個人所擁有的凈資產，你不得不問自己：這些人難道非這樣貪得無厭不可嗎? 現在，掙取一美元都如此艱辛，對那些可以全身而退的人或者那些只為今天應該用哪架飛機而犯愁的人來說，辛辛苦苦地要從投資沼澤里爬出來并不是一個太有吸引力的事情?！?/p> ????小公司實現高回報依賴的是在目標公司價值還很低廉的早期就開始投入。而大公司認為自己的業績同樣出色，資金更安全。然而實際情況卻很難確定。牽涉到投資回報時，細節往往秘而不宣。因此，里德對幾個月前德克薩斯大學投資管理公司公布風險投資業績的做法表示歡迎。里德發現“俱樂部式”的大投資公司，像Austin Ventures 和 Morgenthaler Management Partners的表現與其它公司一樣差強人意。“我個人對此感到高興，”她說，“知道它們與所有人境遇相同讓人高興?！?/p> ????不過，在沙山路則很少有人像里德這樣興高采烈。大投資公司對公布投資業績大為光火。有的公司甚至威脅下一次籌集資金時將會清除那些口風不嚴的投資人。他們聲稱這并不是保密的問題，而是因為這些數字很可能導致誤解。事實上，風險投資公司公布業績的方式極為復雜的，或許是這些公司有意為之。里德反駁道：“那又怎麼呢? 他們說公布投資業績會導致誤解。那麼我該干什麼呢？為什麼不給這些可惡的報告加上注腳!” ????如果說風險投資公司在不斷縮水，那麼企業家則早已傷痕累累。在泡沫經濟時期，對新公司的估價似乎在持續上升。隨著進一步地融資，企業家們變得越來越有錢──只不過都是紙上財富。 ????現在，所有公司都面臨著風險投資世界中的“低潮期”?？嗫鄴暝墓緸榱司S持生存需要現金。風險投資公司不再急于在 IPO 方面投入資金，而是向“生存”注入資金。企業估價下跌，公司發起人的股份減少，而企業家甚至開始懷疑是否值得再把時間耗在這些資金上。 ????斯坦福大學商業教授和舊金山 Nonstop Solutions 公司的聯合創辦人之一李浩（Hau Lee）今年早些時候就遇到過類似的情形。李浩的公司主要為零售業提供供求分析軟件。按李的說法，由于公司支出被凍結，其主要的投資者克林納公司對公司創始人的股份大調整和削減，致使其中幾位創始人離開公司。 李教授表示，“新的估價令人元氣大傷,”不過，他自己并沒有選擇離開。李承認公司確發生了改變，但令他高興的是，整個公司并沒有清盤。 ????有些風險投資公司希望更多企業家能夠像李這樣對待所發生的事情。“現在是從投資對象那里省出錢來而不是安撫它們的時候,”Hummer Winblad Venture Partners 公司的合伙創辦人之一，安?文布拉德（Ann Winblad）這樣說道?；蛘呔拖?USVP 的耶西爾所說的那樣（盡管他的語言可能沒那麼生動），“我們的態度是, 你不能去保護已經發生過的事。投資者損失了手里的錢，而我損失了投資和時間。我們正努力重新開始，因為我們仍然相信市場上存在巨大的機會?！?/p> ????然而，真正讓李擔心卻不是挫折和失敗，而是新的企業家幾乎不可能得到新的風險資金。“勿庸質疑，這正在傷害人們的創業精神，”他說道，“我有許多很有想法的學生。過去，他們會毫不猶豫地（創辦新公司）并設法讓公司立住腳，而現在他們情愿到傳統企業里工作?！?/p> ????風險資本并不是為新公司提供資金，或者為市場帶來創新的唯一方式。李教授的這些學生們很可能會憑借為他們的公司創造產品和提供服務，從而推動經濟發展。也有人可能步步為營地發展起來 ──以信用卡借貸啟動、向親戚朋友籌錢、最后靠流動資金。大多數公司實際上都是這樣開始的?！耙话愕卣f來，這樣你并不會同樣快速的成長,”巴布森學院的商業教授，杰弗里?蒂門斯（Jeffry Timmons）說道，“如果有成千上萬家這樣的公司，將對經濟產生實質性的影響?！?/p> ????走出市場低谷的辦法當然還是經濟增長。超微型計算機制造、個人計算機行業、網絡、互聯網的企業終端這些領域全都是風險投資播下的種子。盡管如此，新的風險投資缺乏資金流入。 Insweb.com 的創辦人之一馬克?巴拉克（Marc Barach）這樣悲觀地預測：“我們將坐吃山空，因為我們正在殺雞取卵?！?/p> ????譯者：胡顯耀 相關稿件
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