????不論是就規模還是資產類型多樣化而言，去年都是中國資產證券化市場發展的分水嶺。總體而言，Wind資訊金融終端（Wind Financial Terminal）提供的數據顯示，149筆交易（其中約50%是資產支持證券的發行）中，有92筆是在2014年進行。下圖顯示了每年的新發行總額（黃色柱狀體，左縱軸）以及新交易筆數（實線，右縱軸）。

????除規模外，去年證券化資產的多樣性遠遠超過了以往任何一年。2014年，有8類資產進行了重新包裝：住房抵押貸款、信用卡、汽車貸款和租賃、企業貸款、企業債券和銀行債券。事實上，信用卡和銀行債券資產支持證券是首次出現，而住房抵押貸款資產支持證券是本輪金融危機爆發以來首次出現。而此前曾經出現的不良貸款資產支持證券，在2014年并未重返市場，這是一個積極的跡象。

????聚焦2014年中國汽車資產支持證券市場

????去年，企業債券和貸款再融資在市場上占據了主導地位，不過，汽車貸款證券化異軍突起，成為中外汽車制造商競相使用的重要抵押消費類資產。此前在2008年，上汽通用汽車金融曾進行一筆由近20億元汽車貸款支持的證券發行。2012年，上汽通用汽車金融和上海汽車集團財務進行的2筆交易，涉及總計約30億元的汽車貸款。相比之下，2014年，豐田汽車金融、福特汽車金融（中國）、東風日產汽車金融、寶馬汽車金融（中國）、大眾汽車金融（中國）、廣其匯理以及上汽通用汽車金融進行的8筆汽車資產支持證券交易，總計對85億元汽車貸款進行了再融資。

????中國汽車資產支持證券的交易結構大多比美國同類交易簡單。不知為何，在美國，多數交易都有觸發性事件和巢狀瀑布結構。復雜的瀑布結構往往與次級抵押品相關。不過，美國市場上許多知名的資產支持證券發行方，比如福特（Ford）、奔馳（Mercedes）和大眾（VW），品質良好。

????相比之下，中國汽車資產支持證券交易通常包含高級AAA評級資產（在總資產中占比84-88％）、初級資產（A級或AA級）以及未評級保留資產。東風是個例外，其交易中89.5％為A級資產。

????福特汽車金融（中國）福元2014年第一期個人汽車抵押貸款產支持證券

????筆者近日走訪了福特汽車金融（中國）首席財務官杰森?貝肯，以更好地了解中國汽車資產支持證券市場。福特在中國的首筆資產支持證券交易于2014年5月27日成交，其支持資產達8.35億元（約合1.33億美元），源自1.3044萬筆汽車貸款（1.3044萬名借款人），平均每筆貸款本金6.4014萬元，最低一筆貸款金額約2.6667萬元，最高一筆貸款金額約37.8796萬元。上述貸款的加權平均年利率為4.55%，最低低至0.0％，最高高達13.5％。貸款加權平均剩余還款期為2.475年，大大低于美國支持資產，美國的支持資產通常是剛發放5個月的貸款。

????貝肯先生解釋稱，福特盡可能在全球范圍內在所有交易中使用同樣的結構，并應用同樣的承保條件，因此，資產支持證券的投資者有信心，其信貸質量全球如一。例如，福特中國的資產結構中包含6.8億元的AAA評級A系列資產（占比81.44％）以及7200萬元的A+評級B系列資產（占比8.62％），評級機構為中債資信評估有限責任公司和中誠信國際信用評級有限責任公司。此外，未評級資產占比5.73％，O/C占比4.21％。

????除O/C和附屬層外，福特的證券結構還包括1.5％的準備金賬戶以及近2％的初始XS。它還包含違約事項觸發性事件：如果A類資產未能按要求支付利息，或者任何一類資產未能在法定最終還款日全額償付，支付優先級將發生改變。B類資產必須在A類資產全額償還后再開始償還。通常，這兩類資產都允許償還（但A類資產優先償還）。

????貝肯所言非虛，對福特（中國）交易的比較分析表明，其確實與福特在美國和歐洲的交易極為相似，具體見下表（差別之處見標灰部分）：

????中國資產支持證券評級以及福特（中國）資產系列

????中國的汽車資產支持證券是一個雙評級市場，至少由兩家機構進行評級。到目前為止，絕大部分初始評級由聯合資信、中債資信評估或中誠信國際做出。在大多數情況下，三家機構的評級是相同的。評級趨同會給投資者以信心，而評級分歧往往有損投資者對評級的信心。

????中債資信評估和中誠信國際對福特A系列票據的評級為AAA，對該公司B系列票據的評級為A+。

????本專欄之前曾指出，在二級市場上，評級會過時。對福特（中國）而言，也是如此。根據R＆R分析，A系列資產確實是AAA級品質，而B系列資產為A級品質，除非此前半年的既定償付格局發生變化，否則資產品質不大可能惡化。R＆R預計，在交易期限內，B系列資產的評級將上升至AAA。目前，基于固有現金流，A系列資產價值101.74，而B系列資產價值104.98。評級機構是否將不斷調整評級？我們將在羊年繼續探討這一問題。（財富中文網）

????注：中國資產證券化論壇年會將于下周舉行，本文作者將在論壇發表演講。

????譯者：Hunter

????審稿：李翔