????協(xié)議控制（VIE） 結(jié)構(gòu)存在很多問(wèn)題。采用這種結(jié)構(gòu)的中國(guó)公司所公布的每一份年報(bào)都在提醒投資者，中國(guó)監(jiān)管部門(mén)也許會(huì)認(rèn)為，并不能因?yàn)椴捎昧薞IE結(jié)構(gòu)就允許這些公司進(jìn)入中國(guó)限制外商投資的領(lǐng)域，這實(shí)際上會(huì)造成這些公司無(wú)法繼續(xù)運(yùn)營(yíng)。此外，VIE實(shí)體的股東可能選擇不履行VIE合同，自行負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)事務(wù)。這種情況已經(jīng)出現(xiàn)過(guò)幾次，它的發(fā)生頻率足以給這些股票的價(jià)值帶來(lái)永久性VIE折價(jià)。

????重資產(chǎn)VIE實(shí)體的一個(gè)問(wèn)題是，隨著時(shí)間推移它們會(huì)變得經(jīng)營(yíng)不下去。VIE模式的思路是，上市公司以服務(wù)費(fèi)的形式取得VIE實(shí)體的利潤(rùn)，但它實(shí)際表現(xiàn)并不理想。上市公司的全部利潤(rùn)都來(lái)自一家外商獨(dú)資公司（WFOE）所收取的服務(wù)費(fèi)，而這家外商獨(dú)資公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)實(shí)際上和它的收入沒(méi)有多大關(guān)系，這樣的情況很難向稅務(wù)部門(mén)解釋清楚。如果稅務(wù)部門(mén)認(rèn)為上市公司向VIE實(shí)體收取服務(wù)費(fèi)時(shí)不應(yīng)減稅，上市公司的稅率就會(huì)飆升。即使允許減稅，收取服務(wù)費(fèi)也要繳納5%的營(yíng)業(yè)稅。另一個(gè)問(wèn)題是，如果上市公司拿走了VIE實(shí)體的全部利潤(rùn)，現(xiàn)金將留在外商獨(dú)資公司手里。按照經(jīng)營(yíng)范圍，外商獨(dú)資公司無(wú)法將現(xiàn)金通過(guò)借貸方式返還給VIE實(shí)體，以便后者獲得所需的營(yíng)運(yùn)資金。由于存在這些問(wèn)題，許多采用VIE模式的公司都只能讓現(xiàn)金不斷地堆積在VIE實(shí)體那里。

????從VIE實(shí)體所有人的角度而言，這可能是個(gè)理想狀態(tài)。VIE實(shí)體所有人掌握著全部現(xiàn)金。但對(duì)VIE實(shí)體的部分股東來(lái)說(shuō)，這樣的情況可能不夠理想?，F(xiàn)金在VIE實(shí)體中堆積起來(lái)，即便VIE實(shí)體所有人也許只是把這些現(xiàn)金收入囊中，而強(qiáng)化審計(jì)則意味著這種行為可能會(huì)被發(fā)現(xiàn)。此外，這些現(xiàn)金都是人民幣，而典型的中國(guó)大亨則需要美元，以便在香港買(mǎi)游艇，或者在美國(guó)買(mǎi)房子。對(duì)他們來(lái)說(shuō)，把人民幣兌換成美元是件難事。按照中國(guó)法律，他們每年只能兌換5萬(wàn)美元。所以他們中的許多人都會(huì)涉足黑市，或者使用其他人的兌換額度，或者尋找有海外資金、并且愿意把美元換成人民幣的人。這些交易都有風(fēng)險(xiǎn)，而且政府部門(mén)一直在打擊這些交易。

????自己建立的公司在美國(guó)上市后，一些中國(guó)創(chuàng)業(yè)者開(kāi)始采用一種新的、更為大膽的方法。他們通過(guò)在開(kāi)曼群島（Cayman Islands）上市的境外母公司從國(guó)內(nèi)銀行的海外分支機(jī)構(gòu)借出美元，并用VIE實(shí)體的人民幣存款作為貸款擔(dān)保。銀行方面顯然愿意做這樣的生意，原因是人民幣存款就在它們手中，因此很容易控制抵押品。接下來(lái)，在開(kāi)曼群島上市的公司向美國(guó)上市公司的股東大量分紅，而最大的一筆分紅通常會(huì)進(jìn)入VIE實(shí)體所有人的腰包。瞧！VIE實(shí)體的人民幣現(xiàn)金就這樣變成了美元，無(wú)需納稅，也不受外匯管制影響。

????顯然，這樣的做法有悖于中國(guó)實(shí)施外匯管制的政策精神。如果引起中國(guó)國(guó)家外匯管理局的注意，這些公司就可能關(guān)門(mén)大吉。稅務(wù)方面也有很多問(wèn)題。但最讓人擔(dān)心的是開(kāi)曼群島上市公司如何償還貸款。上述情況中，所有現(xiàn)金都在VIE實(shí)體內(nèi)部流動(dòng)，而這樣做的唯一原因就是幾乎不可能把這些現(xiàn)金轉(zhuǎn)移到VIE實(shí)體之外。顯然，這些貸款必須無(wú)限期延展。如果在開(kāi)曼群島上市的公司倒閉，蒙受損失的將是公眾股東。公司創(chuàng)始人能通過(guò)分紅獲得收益，銀行能通過(guò)抵押品收回貸款，而公眾股東手里只有開(kāi)曼群島上市公司的股票。一旦這些公司倒閉，這些股票將一文不值。（財(cái)富中文網(wǎng)）

????譯者：Charlie