12月16日，信中利資本集團創始人汪潮涌被媒體曝出已失聯多日，引發市場熱議。目前尚無有關此事的最新進展，但在關注大佬動向的同時，我們也要看到，汪潮涌和他的信中利，不過是這二十年私募股權潮起潮落的一個縮影，相比于那些縱橫捭闔的過去，我們更應該看到制度不健全所帶來的巨大問題。所謂“否極泰來”，在各路大鱷紛紛暴雷后，我們更有理由相信，中國的私募股權行業正走在“出清”的路上，而伴隨著非標轉標大趨勢的不斷深入，資本市場的蓬勃發展也必然會帶動私募股權行業的再一次涅槃重生，從資本縱橫的粗放經營，走向技術賦能的精細化建設。
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前兩天，有朋友突然問：“你看這個私募大佬汪潮涌失聯了，看來私募基金的日子也不好過呀！你之前總說非標轉標，說私募基金是最佳賽道，怎么人就突然沒了？”
聽完這位朋友的吐槽，又是好氣又是好笑。在非標轉標大背景下，被反復提到的是私募證券基金，汪潮涌則是不折不扣的私募股權大佬，這兩個都帶有“私募”的產品類型卻經常被搞混。當板子重重打到私募股權基金上時，也連帶著私募證券基金吃瓜落兒，不禁讓人莞爾。
在玩笑之外，如果我們跳出汪潮涌和他的信中利來看待境內私募股權基金這個大賽道，我們就會發現這個事情所折射出的深層次變化。不夸張地說，汪的失聯堪稱私募股權粗放式增長時代趨于終結的一個關鍵腳注。
一、汪潮涌和中國境內早期的私募股權基金
回首20年前，中國資本市場尚不完善，后來被尊稱為“中國私募股權行業之父”的成思危在各種公開場合強調股權投資的重要性，但卻應者了了。彼時的A股市場還被財務造假和機構坐莊所左右，誰又會在意私募股權？
但站在大金融的角度看，股權投資不僅是直接融資的重要組成部分，也是大量初創期企業所必須的融資方式，在產業中的重要性不言而喻。只是長期受困于組織形態和配套建設，中國境內的私募股權一直未得到有效的發展，在2010年前長期活躍于中國實體企業的，多是境外背景的美元基金，紅杉、軟銀賽富是那個年代中叱咤風云的中堅力量。
而汪潮涌也恰好乘上了這股東風。1965年出生的汪潮涌，15歲就考入華中科技大學，19歲又考入清華大學經管學院，開掛一般的人生。而20歲的汪潮涌又獲得了當年清華大學公派赴美留學的唯一名額。兩年后開始闖蕩華爾街，先后任職摩根士丹利等全球知名投資機構。學成歸國的汪潮涌，在短暫參與籌備國家開發銀行的投資銀行業務后，于1999年成立了信中利投資公司，名字和其背后的寓意簡單易懂：相信中國，投資才能獲利。
“投資百度，我們的回報是120倍，搜狐也有幾十倍。此外，我們還投資了瑞星、華誼兄弟等明星企業。第一只基金從2001年到2006年，整體回報為8倍，基金的年資產收益率達60%-70%。”
在短短幾年間，信中利的投資回報驚人，年少得志的汪潮涌寫滿了自信。
二、私募股權的風口真的要來了
直到2007年6月中國《合伙企業法》正式施行，青島蕤爾、同創偉業等股權投資類有限合伙企業陸續成立，中國的私募股權投資基金才走進了新的篇章。即便如此，許多金主對于有限合伙制度仍有所懷疑，寧愿承受公司制架構下的雙重稅負，也要求得一個穩妥。2009年招商銀行私人銀行同國信證券直投部合作的第一款面對私人銀行客戶的私募股權基金，采用的就是“公司制”架構。
在摸著石頭過河的參與者們嘗到有限合伙制的甜頭（單層稅負+各地稅收優惠）后，機構才紛紛跟進，疊加百度、阿里、攜程這些投資案例的巨大成功和私募股權基金的輝煌戰績，一時間中國本土的私募股權基金如雨后春筍般冒了出來，吳尚志、沈南鵬和閻焱等人也被時代推到了潮頭。
2007年是中國私人銀行的元年，也是中國高端財富管理各種理念開始萌發的一年。
各路私募股權基金在光鮮亮麗的業績加持下，成為了境內私人銀行最重要的座上賓，一次次路演過后，富豪們的資金蜂擁而至，畢竟30%的年化收益率仿佛就是無風險的，中國的高速發展讓這種“撿錢夾”的機會看起來又是這么的容易！我為什么不參與到其中呢？
彼時的私募股權賽道，參與者不再是汪潮涌、沈南鵬了，新進的徐小平、鄭偉鶴也都在以自己的方式書寫著自己的故事，這里面有近水樓臺先得月的券商背景資深人士，也有熟悉產業發展的業內大佬，更有希望出奇制勝改寫這個行業的“野蠻人”。
三、沒有企業的時代，只有時代的企業
在經歷了創業板的造富風潮后，賺錢效應帶來的增量資金充斥著私募股權市場，優質項目被熱捧，當年的步長制藥在未上市前的估值就已經達到了17倍PE，市場的燥熱可見一斑！
彼時的信中利規模也在急遽擴張，峰值時實現了管理規模112億元，雖不及高瓴、鼎暉這些頂流基金，但卻也是市場上頗具名聲的大機構了。
適逢銀行理財資金池的快速發展，期限錯配帶來的好處就是理財可以投放長期的資金，疊加各地政府為了招商而發起的產業基金，進一步加劇了這個賽道的擁擠。但明眼人都看得出，這個市場的供需關系出現了根本性的顛覆，經濟增速沒變化，但是產業投資的錢卻多了好幾倍，以九鼎投資為代表的新勢力，甚至喊出要下沉到縣域級別進行“地毯式”投資。過多的資金，追逐相對少的優秀項目，結果只有一個，大量私募股權基金只能投資更差的項目，到期后根本退不出來，或者直接賠掉；而那些在生態頂端的鼎暉、弘毅，在行業內卷時也只能取得更微薄的回報。
在另一方面，投資者對于私募股權基金過高的預期，也給管理人帶來更大的壓力，私募股權產品從7+2年變成5+2年，再變成5年，越來越短的期限，把投資管理人逼上了梁山，投資動作不斷走形。所謂的“融投管退”，到最后變成了純拉關系找項目，私募股權基金對于實體經濟的附加價值越來越小。
從信中利官網的核心團隊介紹中就可見一斑，除了王維嘉外，其他人雖頭銜漂亮經驗豐富，但都缺乏實業背景。
2013年前后，關于第一批有限合伙私募股權基金退出的問題，已然成為高凈值客戶茶余飯后討論的熱點話題，投資者對于私募股權基金的忍耐也在一點點消亡。
“你在XX買的PE怎樣了？”
“別提了，管理人貼了點錢，7年只拿到個位數的收益！”
“嗨，你這好多了，我這XX基金7年只拿回來20%的本金，剩下的且等呢！”
原本披在私募股權身上的光環漸漸散去，那些所謂的明星，不過是借了時代東風的寵兒，當風口上的豬越來越多時，豬自然被吹得越來越低。所謂的高收益，不過是供需關系失衡的集中體現而已，2013年前后的退出難，亦如此。
四、新三板，最后的狂歡
正當境內的私募股權基金茫然無措之時，2013年推出的新三板就像是上帝恩賜的救命稻草，讓這個背負著巨大壓力的群體獲得了救贖。
那些基金到期卻拿不到錢的投資者，仿佛聽到了一個聲音：“LP們，你看找咱們投的項目最近幾年肯定是退不出來了，要不我們基金整體在新三板上掛牌吧！我做一輪定向增發把你們拉進來，大家別做投資人了，咱們一起做股東，不僅能賺項目的錢，新三板上炒一把，股價還能有增值空間多好！”
2013年高調推出的新三板和后來的“大眾創業、萬眾創新”本來是扶植實體經濟、提升經濟活力的關鍵舉措，誰知道卻變成了私募股權基金“借尸還魂”的資本游戲！
在新三板這輪的風潮中，一貫風格積極的九鼎投資引領了趨勢，不僅成功擺脫了兌付的壓力，甚至借由新三板的熱度創造了一個金融控股大帝國。
2014年4月，九鼎投資在新三板掛牌，同時以610元單價向138名投資者（包括7名原股東）增發580萬新股，募集資金35.4億元。增發后，總股本達1829.8萬股，市值約為112億。九鼎的財技在2015年更進一步，借殼化身為A股主板的上市公司，令人嘆為觀止。
有人開玩笑說，將LP變身為基金管理公司的股東作為LP的退出方式，九鼎這一“載入史冊的創新”應有“知識產權”。
九鼎投資的成功，讓其他私募股權也躍躍越試，中科招商、同創偉業、硅谷天堂等也紛紛登陸新三板，我們今天的主角，汪潮涌和他的信中利也不例外。
2015年，在九鼎投資已經成功完成了主板的“勝利大逃亡”后，信中利費時7個月后，才在當年的10月23日在全國中小企業股轉系統正式掛牌，號稱新三板掛牌做市的海歸創投第一股。開盤價16.2元，上市首日公司總市值已突破百億。
但對于信中利而言，這樣的“成功”不免來得有些落寞，此刻的A股已經從配資的熱浪中冷靜下來，上證綜指僅有3300點，距離4個月前的5178點相去甚多。
在2015年那個躁動的市場中，信中利作為一個1999年就進入行業的老兵，就像一個完全摸不到門道的初學者，笨拙地模仿著那些殺伐決斷的后來者，艱難地跟隨著。
五、私募股權+資本運作，游走在危險邊緣的死亡游戲
資本市場的熱度雖然掉落下來，但九鼎投資的成功依然激勵著后進的冒險者，相比于私募股權的規則，九鼎的資本運作路線則更為奔放，收購一家殼公司，然后推動殼公司收購集團主業，釋放各種利好消息刺激股價，最終通過資本市場兌現高收益。
客觀講，這樣的運作模式完全脫離了私募股權的本意了，如果一定要用一個詞來形容這個行為，那就是“資本玩家”！
但在利益的驅使下，人的欲望被進一步激發了，在資本的加持下，九鼎設立了公募基金管理公司九泰基金、收購了九州證券、創辦基金劣后投資業務的龍泰九鼎、收購第三方支付公司金佰仕、設立互聯網金融平臺九信金融，連更為龐大的銀行和保險牌照也在九鼎的謀劃之下，這些金融機構又進一步成為九鼎系統下的輸血機，為這個沉重的資本游戲延續著下一次All in的機會。
稍微熟悉A股歷史的老股民看到這里，都會想到一個詞，那就是“德隆系”，沒錯，這些并不復雜的財技在二十年前就已經被唐氏兄弟玩得爐火純青了。結果無需多言，那些打著“實業+金融”卻行著“資本玩家”實質的大鱷們，到最后都是金融空轉，實業哪有金融來錢快？他們的下場也都注定是頭破血流。
或許九鼎的成功讓海外經驗豐富的汪潮涌本就焦灼的內心變得更加焦躁不安，一心想在資本市場做大做強的汪潮涌，計劃將私募平臺注入上市公司。主板上市的美麗幻象，讓汪潮涌不顧一切的做最后沖刺了。
2016年5月信中利豪擲16.5億元并購惠程科技（SZ.002168）11.1%的股份。這16億的收購資金分為三部分，其中12億為信中利通過招商財富的資管計劃融資而來（優先級），另外3.15億元由信中利向北京恒宇天澤資管以12%的利率借貸（中間級）。汪潮涌和他的信中利僅用1億元的自有資金，便撬動了超過16億元的杠桿。
高超的財技背后，卻是極大的財務成本和現金流壓力，一旦沒法在短期內借殼上市，汪潮涌和信中利虧掉的不僅是本金，而是公司的整個未來。
當然，在那個魔幻的年代里，這個故事不獨發生在汪潮涌身上，一位來自哈爾濱的金融大佬，也正在這條大路上埋頭狂奔。
六、資本夢破
圣經《新約·馬太福音》里有一則寓言講道：“凡有的，還要加倍給他，叫他多余；沒有的，連他所有的也要奪過來”。
在資本運作的路上本就落后的汪潮涌可謂是“屋漏偏逢連夜雨”，在2016年5月信中利并購惠程科技11.1%股份后，證監會就修改《上市公司重大資產重組辦法》向社會公開征求意見。證監會新聞發言人鄧舸在6月17日表示，這是《重組辦法》繼2014年11月份之后的又一次修改，重點是進一步規范市場俗稱的“借殼”上市行為，體現了“依法監管、從嚴監管、全面監管”的理念。
本次修訂旨在給“炒殼”降溫，促進市場估值體系的理性修復，繼續支持通過并購重組提升上市公司質量，引導更多資金投向實體經濟。毫無疑問的，證監會的修訂是對于2015年資本市場大起大落的自我反思和規則重構。
這恰恰給了躊躇滿志的汪潮涌最后一擊，他和他的信中利正在走向宿命中的滑鐵盧。
但汪潮涌并不想就這樣無聲無息的消失在中國金融的歷史中，他大力整頓惠程科技業務，通過收購哆可夢、戰略投資真機智能等方式，試圖形成互聯網游戲與高端智能制造的多元化格局，努力提升上市公司的內含價值。事與愿違的是，2018年3月29日原國家新聞出版廣電總局發布《游戲申報審批重要事項通知》，稱因機構改革將影響游戲審批工作進度，游戲版號暫停核發，直到9個月后國家廣播電視總局官網上才掛出了2018年12月份國產網絡游戲審批信息的表格，游戲版號正式重開。
惠程科技經營狀況全面下滑，汪潮涌腹背受敵。2021年前三季度惠程科技的營收僅有2.37億元，同比下滑64.95%，虧損1.37億元。截至12月24日，惠程科技的股價不到4元，較2015年10月23日收盤價10.68元大幅折讓，汪潮涌抵押的上市公司股票也全面爆倉。
大概是因為汪潮涌把精力都投入到資本運作中來，徹底荒廢了其股權投資的老本行。信中利作為老牌機構，這幾年在股權投資領域毫無建樹，根本沒有拿得出手的像樣項目。不完全統計下，最近三年A股持續走牛，但信中利卻無緣分得一杯羹，除了朗進科技外，居然之家等項目皆為跟投，信中利在許多項目的投資比例甚至不到0.1%。
汪潮涌失聯的真實原因現在還無從得知，但如果了解到信中利在資本運作和股權投資的雙線敗退，似乎這一切的發生也就不出人意料了。
七、寫在最后，股權投資將走進新時代
2018年的資管新規，帶來的不僅是打破剛兌，更是對金融行業的整體性重塑，此前因理財資金而浮腫的私募股權行業，也終于到了降溫的時刻。在潮落的時候，裸泳者也浮出水面。中科招商被強制摘牌，所謂的1300億市值灰飛煙滅，九鼎投資也節節敗退，整個私募股權行業的各種基金要么長期無法退出，要么收益極低，私募股權的募資也趨于冰點。
汪潮涌和他的信中利，不過是這二十年私募股權潮起潮落的一個縮影，相比于那些縱橫捭闔的過去，我們更應該看到制度不健全所帶來的巨大問題。所謂“否極泰來”，在各路大鱷紛紛暴雷后，我們更有理由相信，中國的私募股權行業正走在“出清”的路上，而伴隨著非標轉標大趨勢的不斷深入，資本市場的蓬勃發展也必然會帶動私募股權行業的再一次涅槃重生，從資本縱橫的粗放經營，走向技術賦能的精細化建設。
換而言之，私募股權基金不僅是一個帶著資金的投資客，更應該是一家具有專業賦能能力的指導者，真正實踐“融投管退”的價值，才能在未來的大金融中，找到屬于自己獨特的定位。
而對消失在洶涌市場中的汪潮涌來說，已經沒有機會再踏進這條新的河流了。（財富中文網）
作者付偉為財富中文網專欄作家，某機構資產配置研究負責人。
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編輯：劉蘭香
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