沃倫?巴菲特怎么看
 巴菲特與學生問答會（攝影：BEN BAKER） ????作者：Nicholas Varchaver ????華爾街一片混亂，《財富》自然要前往奧馬哈討教。沃倫?巴菲特與記者談論起了經濟、信貸危機、貝爾斯登等話題 ????如果定于今年 5 月 3 日舉行的伯克希爾－哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）年會被稱為“資本主義的伍德斯托克”（Woodstock of Capitalism，這里借用著名的“伍德斯托克音樂節”的稱呼，意指其重要地位─譯注）的話，那么以下也許可以說是鮑勃?迪倫（Bob Dylan，著名音樂家，上世紀 60 年代美國叛逆文化的代言人─譯注）在自己家中的私人表演：伯克希爾首席執行官沃倫?巴菲特（Warren Buffett）時常會邀請一群商學院學生來進行為期一天的強化學習。這樣的活動他每年要做 15 次左右。這些學生首先會拜訪該公司的一兩個業務部門，然后前往位于奧馬哈的伯克希爾總部。在那里，巴菲特接受他們兩個小時的提問。之后，大家一起前往巴菲特最鐘愛的餐館之一共進午餐，同飲樂啤露。最后，每位學生都可以按照自己設計的造型與巴菲特合影。 ????4 月初，這位超級富翁接待了來自賓夕法尼亞大學沃頓商學院（巴菲特曾就讀于該學院）的 150 名學生，并給予《財富》雜志一個難得的機會，聆聽他就各種問題發表高見：從救援貝爾斯登（Bear Stearns）和他對美國經濟的預測，到他是否愿意擔任通用電氣（GE）的首席執行官（或者做報童）。下文節選自他與學生的問答會、在 Piccolo Pete's 享用意式烤雞時與沃頓商學院學生的談話，以及在他辦公室接受《財富》采訪時的談話。 ????活動開始，巴菲特用可口可樂公司（Coca-Cola）的多種產品歡迎學生們的到來。（“伯克希爾擁有可口可樂公司 8% 多一點的股權，所以每消費 12 罐，我們就能享受其中一罐所創造的利潤。你們喝不喝我不管，只要打開它就行，如果你愿意的話。”）然后，他開始進入更重要的話題。 ????在開始提問前，我想談一談目前正在發生的一件事情。如果你們還在學有效市場理論（efficient-market theory）的話，這件事也許對你們是有意義的。有效市場理論 25 年前曾是標準的講授內容，但我們最近有一個例子可以表明這一理論是錯誤的。在過去的七、八或九個星期內，伯克希爾建立了大約 40 億美元的拍賣利率證券（auction-rate securities，一種通過拍賣定期重新設定利率的債券）的頭寸。在這里，我們看到的情況真的是相當異常。我們每天都收到出價清單。但不可思議的是，在這些出價單上，同一只債券常常會出現不止一次。 ????這是一張昨天的清單。我們參與競拍的正是這只清單上多次出現的債券，發行方是 Citizens Insurance，這是佛羅里達州設立的一個專門承保颶風險的機構。它發行的債券是用保費稅做擔保的，一旦遭遇重大颶風并導致資金不足，他們就會提高保費稅。這只證券并沒有什么問題。所以我們當天參與了三批不同的 Citizens 債券的競標。其中一批我們以 11.33% 的利率中標。我們沒有買的兩批最終的中標利率分別是 9.87% 和 6.0%。這是同一只債券，在同一時間拍賣，由同一交易商經辦，是個很大的盤子。這是一個不小的反常現象。學術界在遇到與自己的理論不一致的地方時，總是稱之為反常現象。 ????所以說，違反常規的事市場上會時有發生。這么多年來，市場并沒有因此變得更加理性，倒是越來越變得見怪不怪了。當人們感到恐慌時，當恐懼占上風時，或者當貪婪占上風時，人們的反應跟過去一樣仍然是不理性的。 ????您認為美國金融市場正在喪失競爭優勢嗎？如何找到適當的平衡？即激發信心的標準與…… ????……監管與狂野西部之間的平衡？哦，我不認為我們在喪失優勢。我的意思是，《薩班斯－奧克斯利法案》（Sarbanes-Oxley）確實會帶來成本，其中一部分被浪費掉了。但是，相對于 20 萬億美元的總市值來說，這些成本還是較小的。我想我們國家有極好的資本市場，而且因為經常陷入這樣那樣的麻煩，它更是顯得好極了。我的意思是說，如果你從事我的職業，你并不希望看到一個運行完美的資本市場。無論監管如何嚴格，人們仍舊會做愚蠢的事情，而且他們永遠會做這樣的事情。監管所能做到的，會有很大的局限。一個極端的例子就是，過去十年間發生了兩起最重大的會計災難：房地美（Freddie Mac）和房利美（Fannie Mae）。兩起事件中均涉及數十億美元的錯報。 ????當前，它們是兩家重要程度難以估量的機構。我是說，幾年前它們占有抵押貸款流量的 40% 以上。現在，我想應該高達 70% 了。它們屬于半官方性質。所以政府設立了一個名叫 OFHEO 的機構。我不太確定這些字母代表什么。[給沃倫注解一下：它們代表的是聯邦住房企業監管辦公室（Office of Federal Housing Enterprise Oversight）。] 但是，如果登錄 OFHEO 的網頁，你會發現它的設立目的僅僅是為了監管這兩家機構。OFHEO 擁有 200 名雇員。他們的工作職責就只是監督這兩家機構，并確定“這些家伙是否在按照規定行事”。然而，事實上就是在這 200 名雇員監督之下，它們發生了歷史上兩起規模最大的會計錯報。難以置信。 ????我是說，兩家有兩次要監管人的行為，是非常非常困難的事情。如果我被任命為一個新的監管者─并且給我配備你們所能想象到的 100 名最聰明的人，并且我每天都得到最大型機構的頭寸情況，即它們所有的衍生品頭寸，它們所有的股票頭寸和貨幣頭寸，我也無法告訴你它們做得怎么樣。如果是涉及數百家交易對手的非常復雜的票據，監管工作將會是非常、非常困難的。交易對手行為和風險的存在，正是財政部和美聯儲被迫在周末介入貝爾斯登事件的一個主要原因。如果涉及幾百家交易對手，并且相互間存在價值 14 萬億美元的合同（我是在別的什么地方讀到這一數字的），沒人知道會出現什么結果。一旦貝爾斯登破產，這些人將會設法解除所有這些合同。這將會給市場帶來什么樣的后果，會給這些交易對手的交易對手帶來什么樣的后果？這非常非常的復雜。所以監管是體系中非常重要的一部分。其功效真的是非常難說。 ????在 Piccolo Pete's 餐館─巴菲特曾在這里與很多人一起用餐，從微軟公司的比爾?蓋茨（Bill Gates）到紐約揚基棒球隊（New York Yankees）薪酬最高的選手阿萊克斯?羅德里格斯（Alex Rodriguez）─他與 12 名沃頓商學院的學生坐在一張桌子前，就眾多話題侃侃而談。 ????您對大選怎么看？ ????在希拉里宣布參加競選前很久的時候，我就對她說如果她參加競選我會支持，我對奧巴馬也說過同樣的話，所以說，我犯了政治重婚罪。但是，我認為他們兩個都很優秀。事實上，我覺得如果共和黨勝出，我希望是約翰?麥凱恩（John McCain）。我想本次競選中我們有三個非常優秀的參選人。 ????他們的路線都比較溫和。 ????哦，我們不太確定的是奧巴馬。另一方面，他也有可能是轉型力度最大的一個。 ????我知道您曾賣過報紙，那是您的第一份工作嗎？ ????哦，我在（家族）雜貨店為祖父做事，這真是不輕松的活兒。但是，如果你讓我在通用電氣、IBM 或者通用汽車這些公司的首席執行官和報童之間作出選擇的話，我會選擇當報童。我喜歡送報的工作。我可以思考我喜歡思考的事情。我無需做我不想做的任何事情。做通用電氣的首席執行官，可能是一件奇妙的事，杰夫?伊梅爾特（Jeff Immelt）是我的朋友。他是個了不起的人。但是，請想想那些他不得不做的事情吧。 ????您如何獲得靈感？ ????我的方法就是閱讀。比如，我們曾向中國石油（PetroChina）投資 5 億美元。我所做的所有事情就是閱讀年報。[《財富》編注：伯克希爾是在五年前購買的這些股票，在 2007 年以 40 億美元賣出。] ????對于非職業的投資者，您有什么建議？我們應該投資哪些產品？ ????哦，如果他們不打算成為主動投資者─應該是很少有人想這樣─他們應該只投資于指數基金，任何低成本的指數基金。并且他們應該作長線投資。他們沒有能力挑選正確的價格和正確的時間。他們要做的是避免錯誤的價格和錯誤的股票。你只需確保你擁有美國企業的一部分，你并不想一下子購買整個美國企業界。 ????巴菲特剛說完自己準備好照相了，150 名學生幾秒鐘內迅速涌出房間，形成一條強大的陣線。在接下來的半個小時內，每個人都按順序依次與巴菲特合影，并且往往使用夸張的姿勢（撕扯、搶奪他的錢包是最受歡迎的一個）。之后，在他離開之時，上演了一幕 77 歲版本的《艱難時光》（A Hard Day's Night），30 名學生尾隨直至他坐進自己的金色卡迪拉克。活動結束之后，他帶《財富》記者回到辦公室，繼續回答問題。 ????當前的混亂局面與過去發生過的危機相比有何特點？ ????哦，這很難說。每個人都可能會考慮很多變量。但是可以肯定的一點是，這一次危機中存在極端的杠桿效應，并且在某些方面存在極端的住房價格或產權收購價格。我們有 20 萬億美元的住房不動產，以及 11 萬億美元的抵押貸款，其中很多沒什么問題，但是也有很多存在問題。在美國，2006 年有 3,300 億美元的現金被用于抵押貸款再融資。這是非常巨大的一筆資金─我的意思是，現在我們有 1,500 億美元的激勵資金，但當時有 3,300 億美元的激勵資金。并且那只是來自優質抵押貸款的，不是來自次級抵押貸款的。因此，杠桿效應當時對經濟產生了極大的激勵作用。 ????如果這算是個激勵，那您認為政府 1,500 億美元的激勵計劃能夠奏效嗎？ ????哦，這讓我們又多出了 1,500 億美元。但這不是說我們以前就沒有過激勵。差不多同時的激勵，還有杠桿收購（LBO）的繁榮，眼下我們稱之為私人股權投資。濫用這一手段的情況不斷出現─并且條款變得非常嚇人，等等。我們現在要面對一個陷入很多此類問題的銀行系統。我們的抵押貸款行業正在經歷一個“去杠桿化”（deleveraging）的過程，而這將是一個痛苦的過程。 ????從您描述的情況看，我們離走出低谷的路還很遙遠。 ????我想是這樣的。我的意思是，每個人都說危機將會是短暫的、溫和的，但事實似乎正好相反。你知道，去杠桿化本身的性質決定了它需要很長的時間，帶來巨大的痛苦。并且其后果也會以不同的形式表現出來。迄今為止，我從未根據宏觀預測作出過一分錢的投資決定，所以我認為人們不應該因為它出售股票。我也不認為人們應該因為它購買股票。 ????您舉的有關 OFHEO 的例子表明您對于監管的態度不是很樂觀。 ????金融已經變得太復雜了，相互依存度太高了。我曾在（《華盛頓郵報》董事長）唐?格雷厄姆（Don Graham）的飯局上與艾倫?格林斯潘爭論過這一點。他會說，你通過所有這些票據在全球散播風險，而現在你并沒有將其全部集中在自己的銀行中。但是，你所做的就是你已經將不同機構的清償能力如此密切地聯系在一起，達到了一種任何人可能都不曾預料到的程度。評估工作非常困難。如果貝爾斯登沒有從事衍生品交易，我想美聯儲不會被迫做它現在所做的事情。 ????銀行都在不斷考察自己的投資，但卻不知道自己投資了些什么。你覺得這奇怪嗎？ ????我閱讀過幾只住房抵押擔保證券的募集說明書─這些證券以抵押貸款、數以千計的抵押貸款作為擔保。這些抵押貸款被劃分成大約 30 個系列。你拿出其中一個低檔次系列，共拿出 50 個這樣的類似系列，創設一個債權抵押證券（CDO）。現在，如果要理解這只 CDO，你需要閱讀 50 乘以 300 頁，即 15,000 頁的募集說明書。如果你拿出這只 CDO 中的一個低檔次系列，共拿出 50 個，你就創設了一個 CDO 的平方，你現在要閱讀 750,000 頁，方才能理解一只證券。我認為這不可能。在你開始購買其他票據的系列時，沒有人知道他們究竟在干什么。太荒唐了！當然，你購買了一只抵押貸款擔保證券的一個低檔次系列，共購買了 100 個這樣的系列，你認為自己分散了風險。見鬼，它們全都面臨相同的東西。我是說，它們所處之地可能有所不同，有的在加利福尼亞，有的在內布拉斯加，但是人們說它們是一種非相關風險，因此你可以買進這只 CDO，并稱其中最高檔次的 50% 為超級優質，這樣的觀念完全是無稽之談─這根本不是什么超級優質證券。它就是一批捆綁在一起的次級證券。而所有的次級證券都是相關聯的。 ????如果連大型金融機構似乎都不理解其投資組合的成分，投資者如何得知何時是安全的呢？ ????他們無法知道。無法知道。事實上，他們必須試去閱讀經營這些公司的高管的資質。但是，我認為，在任何大型的金融機構，首席執行官必須是首席風險官。在伯克希爾，我就是首席風險官。我可以走多遠？我想我知道自己在這方面的限度。最糟糕的事情就是模型和電子表單。比如說所羅門兄弟（Salomon），他們擁有所有這樣的模型，但是，你知道，結果他們倒閉了。 ????現在我們應該對投資者說點什么？ ????答案是，你并不想讓投資者認為他們今天讀到的東西對于自己的投資策略是很重要的。他們的投資策略應該考慮到以下兩個因素：（a）即便你知道整體經濟將要發生什么，你仍然未必知道股市將要發生什么；（b）他們無法挑選到比平均水平優秀的股票。股票是一種適合長期持有的投資品。你可能做錯的事情只有兩件：你可能購買到錯誤的股票，以及你可能在錯誤的時間買賣股票。事實是，你永遠無需出售它們，基本上是這樣。但是，他們可以購買美國產業中一組有代表性的股票，如果挑選一組有代表性的股票都做不好，試圖挑選優秀個股當然更不會成功。其次，他們必須對貪婪保持警惕。你知道，我總是說，你應該在別人感到恐慌時變得貪婪，在別人貪婪時感到恐慌。但是，要做到這一點實屬不易。當然，你不能在別人變得貪婪時變得貪婪，在別人感到恐慌時感到恐慌。至少，設法遠離它。 ????照您的法則，現在好像比較適合貪婪一點。人們感到相當恐慌。 ????沒錯。他們正在走向那個方向。這正是股價下挫的原因。現在買股票比幾年前更劃算。比如說，三年前。 ????但是，對于美國的長遠前景，您仍然感到悲觀嗎？ ????美國經濟將會有好的表現。但是，它不會每年、每個星期或者每個月都表現很好。我的意思是，如果你不認為是這樣，那就別買任何股票。你知道，我們的生產率每年都在提高。長期內，這是一個“正和游戲”（positive-sum game）。投資者被宰殺的唯一可能，是高昂的手續費或者試圖要賽過大盤。 ????譯者：鄭歡 相關稿件
|
|
500強情報中心
|
深入財富中文網
|
