一、美聯儲5月會議偏鴿。美聯儲5月會議宣布放緩縮表，鮑威爾講話稱不太可能再加息，市場感受偏鴿派。我們認為，盡管鮑威爾講話受到市場歡迎，但美國通脹粘性的風險客觀存在，后續市場降息預期可能“易冷難熱”。值得注意的是，美聯儲其他官員講話彰顯內部分歧。例如，鮑曼對通脹的判斷更加謹慎，同時沒有排除再加息的選項。

二、美國就業適度降溫。美國4月新增非農為近半年新低，失業率反彈，時薪增速下降，就業市場整體出現“可喜”降溫。我們強調，美國就業市場仍有韌性，不排除后續就業數據回暖，并引發降息預期的反復。17.5萬的新增非農不算弱；3.9%的失業率也并不高；職位空缺數與失業人數比值（1.32）與疫情前（2019年均值為1.19）仍有距離。總的來看，美國就業市場走向平衡的節奏更可能是漸進而緩慢的。

三、“降息交易”暫時重啟。美國降息預期在連續降溫一個月后回升，9月降息概率由60%上升至67%，全年降息次數預期由1.4次增加至1.8次。在此背景下，“降息交易”暫時重啟，美國股債雙牛、美元走弱。降息預期回升的主要有三方面線索：美聯儲會議偏鴿、就業數據降溫、ISM PMI走弱。不過，目前美國經濟和就業僅出現初步降溫信號，而且經濟走弱未必與通脹降溫劃等號（因通脹還受供給因素擾動）。我們維持美聯儲將于四季度降息1次的基準判斷。

四、境外“中國資產”走強。近一周美股中概股和港股大漲，離岸人民幣匯率回暖。近期“中國資產”走強有多方面背景：1）近一周美聯儲降息預期回升；2）“中國資產”前期調整后，估值具有吸引力、出現技術性反彈。3）近期海外AI概念股和日本股市回調，中國資產受對沖需求驅動。4）中國證監會發布5項資本市場對港合作措施，提振市場信心；5）中國企業（尤其科技和新能源）的盈利前景改善；6）外資對于配置“中國資產”的情緒持續改善。往后看，“中國資產”的上漲速度可能減緩，但中國企業盈利能力、外資配置“中國資產”的熱情修復等因素，有望繼續支撐“中國資產”取得不俗表現。

五、日元匯率強勢反彈。近一周日元匯率大漲，市場猜測日本政府實施了外匯干預，但日本當局拒絕評論。此外，美國降息預期回升、油價大跌（日元匯率與國際油價高度相關）、對沖基金平倉、以及假期流動性清淡等，均是可能的驅動。我們認為，日本外匯干預是可選項，這可能限制日元過度貶值，但未必幫助日元順利升值。

低位的時候買進，高位的時候賣出，這一向都是投資市場的規則。所以對于外資和基金們買進中國股票的行動，最起碼在現在比較靠譜的解讀就是中國股市現在處于一個歷史低位，買入可以獲利。這是否意味著外資持續看好中國股市，還不好說。那說不定有的外資現在買進是因為價格低，但是其對中國經濟的預期也很低，稍微賺了一點點就要拋出，而不是持續持有呢？同樣的，也不能因為港股萎靡了這么多年，最近漲了一些就斷定“跑進牛市”，作為財經媒體，說這樣的話是要負責任的。