制造業生產與投資現狀。2020至2021年，制造業生產的恢復主要受中游制造和下游醫藥行業帶動，原材料板塊和其他下游消費行業的表現多不及疫情前中樞。疫情后制造業投資的邏輯與生產有內在的一致性：中游制造生產偏強帶動投資增加；除醫藥外的下游消費行業生產偏弱拖累其投資增速；原材料板塊2020到2021年間的生產增速較疫情前兩年及制造業整體均更慢，但其產能擴張的步伐快于生產，對制造業投資的貢獻率不低。2022年1-7月，原材料板塊對制造業增加值的拖累最為明顯，其投資增速較快下滑，對制造業投資的支撐減弱；下游消費行業的增加值增速與制造業整體同步下滑，其資本開支漸呈弱勢修復狀態；中游制造行業生產增速也有放緩，但絕對水平依然是三大板塊中最高的，對制造業投資的貢獻率也還在高位。

制造業子行業對各需求鏈條的敏感度存在差異。一是，地產對國民經濟的廣義影響較基建更強。房地產需求對中游原材料行業的影響更強，因此這些行業源自房地產部門的需求下滑，需以更大規模的基建需求對沖；二是，汽車及新能源產業鏈體量不大，但從單位增加值的帶動效果看，要比地產基建部門對制造業其他行業的拉動強度更高；三是，出口對中游制造和具備勞動密集型特征的下游消費行業的直接和間接拉動均較強；對化學產品、金屬加工等原材料行業的直接影響雖然偏弱，廣義影響卻不算低。

展望下半年，我們預計中國制造業生產單月增速有望逐漸恢復至5%附近。制造業投資面臨內生下行壓力，但隨著穩增長政策的逐步落地及實效顯現，企業現金流有望迎來改善，預計制造業投資全年增速有望穩定在6%以上。結構上：原材料板塊在地產下行、基建托底的背景下，生產有望企穩；但其盈利下滑和預期轉弱態勢暫難扭轉，投資活動或將繼續收縮。中游制造板塊同時受益于出口景氣度高位、基建實物工作量逐漸形成、汽車及新能源產業鏈較快增長的引致需求，僅地產下行壓力對其有小幅拖累。在需求因素共振助推下，中游制造行業生產增速或穩中有升，但其投資需求前期已較快釋放，在預期偏弱環境下或難維持高位。下游消費板塊受益于國內消費需求的緩慢恢復、海外出行需求對紡織服裝為代表的可選消費品存在支撐，生產或呈弱修復狀態；因其資本開支近兩年持續收縮，前期推延的投資需求或隨生產回暖逐步釋放出來。

這個會上發改委的副秘書長發言中的一句話很有意思，現階段是回補二季度疫情損失的關鍵時期。從這句話中，我們可以看出兩個信息點，一來，上半年尤其是二季度因為疫情在多個城市的爆發，對我國經濟和各個產業鏈造成了嚴重的損失，二來，現在已經是三季度，是加大投資促消費，彌補之前損失的大好時機。不過，現在已經臨近秋季，秋冬季或許意味著疫情傳播高峰期的開始，就目前來看，四川、深圳等多個地區，甚至北京，都出現了疫情傳播，之后隨著天氣轉冷，可能還會更嚴重，在疫情封控下，可能三季度也沒有那么樂觀了。

穩經濟，需爭分奪秒抓落實。

8月中采制造業PMI線下回升，財新制造業PMI降至線下，而從中觀高頻數據來看：一方面，終端需求整體向好，35城地產銷量增速降幅收窄，乘聯會乘用車批發、零售銷量增速雙雙放緩，但均在高位；另一方面，工業生產自限電約束中有所修復，沿海電廠發電耗煤增速和鋼廠鋼材產量增速雙雙上行，而汽車、鋼鐵和化工等主要行業開工率也是漲多跌少。

8月中下旬以來，穩增長政策再度發力，國常會部署穩經濟一攬子政策的接續政策措施，央行及時降息予以配合。國常會明確指出“當前處于經濟恢復緊要關口，加快釋放政策效能至關重要”，因而在政策出臺后，確保政策落實到位顯得尤為緊迫。國務院即時派出了穩住經濟大盤督導和服務工作組，由國務院組成部門主要負責同志帶隊，實地督導來壓實地方責任。8月底國常會上總理專門聽取了穩住經濟大盤督導和服務工作匯報，并強調“9月上旬實施細則應出盡出”。我們預計，盡管疫情等約束因素仍有反復，但在自上而下推動各省爭分奪秒抓落實的背景下，經濟增長有望重拾升勢，市場風險偏好也或迎來底部抬升。