????戴維·希羅（David Herro）的反向操作策略能有多反向？這么說吧，最近這位基金經理人避開炙手可熱的新興市場，投資于似乎毒性很大的公司（歐洲的銀行）或者奄奄一息的公司（日本的公司）。希羅的業績記錄表明，他的瘋狂并非完全不靠譜。自1992年奧克馬克國際基金（Oakmark International）成立以來，他一直管理著旗下80億美元的國際基金，過去10年間年回報率達到9%，領跑98%的競爭對手。去年，希羅被晨星公司（Morningstar）評為“十年國際股票經理人”。我們在采訪中請教了這位現年50歲的價值投資者：在這個騷動的世界中，風險和機遇何在？

????問：我們從新聞談起吧。商品通脹促成了埃及等國家的動蕩。您如何應對？

????答：商品價格，政治動蕩，貨幣問題，這些問題當然存在——它們一直都存在，事實上，它們將來也會一直存在。這是不利的一面。有利的一面是，全球GDP在以每年大約4.5%~5%的速度增長。這對公司而言是相當不錯的大環境。我們認為大多數此類宏觀現象都是周期性的，或者短期性的，而非結構性的。因此，事實上我喜歡它。越動蕩、越波動，就越好。它提供了更多的長期投資機遇。

????問：這就是您三分之二的投資都投在歐洲的原因嗎？歐洲還處在走出債務危機的過程當中呢。

????答：如果研究一下這次規模不大的主權債務危機中遭到沉重打擊的一些金融機構——如西班牙國際銀行（Banco Santander）和法國巴黎銀行（BNP Paribas）——你就會發現它們實際上并不存在主權債務問題。即便是瑞士的私人銀行——瑞士信貸（Credit Suisse）和瑞士銀行（UBS）——性質上也更加偏向于資產管理公司。它們一直保持現金凈流入，現在我們投資的一些公司股價只有盈余的七、八倍，它們還擁有良好的盈余收入流。法國巴黎銀行和西班牙國際銀行是連同洗澡水一起倒掉的嬰兒。西班牙國際銀行是一家西班牙銀行，但營業收入的70%來自西班牙之外，一半以上來自新興經濟體。可是它在市場眼中卻是一家“西班牙大銀行”。人們認為它屬于“脆弱的金融板塊：賣出”。我們可以利用這種短期的耐心缺失。它們是高質量的金融機構：資本金充足，貸款壞債率不高，成本收入比率較低。它們擅長自己的業務領域，并能夠利用這種專長。

????問：您持股最多的前五家公司中有四家是日本公司，包括豐田和佳能。您為何這樣做？

????答：我告訴你一個很有趣的故事。20世紀80年代我供職于威斯康星州投資委員會時，日本在國際指數中的比重達到60%，而我投資日本股票的比例是0%。當時他們說：“這樣做風險很大。”我回答說：“真正風險大的是投資于市盈率高達60~70倍的日本股票。”平均股權回報率為5%。對我而言，這根本沒有什么投資價值。

????此后，價格－賬面值比率從四或五下降到一之下，而股權回報率開始爬升。事情本不該如此，但你能夠看到一些公司，如佳能，其股權回報率在15%~20%。我們認為低股價并不必然表示價值低估。你必須尋找同時具備兩個條件的公司：（1）股價便宜；（2）致力于價值創造、有效利用多余現金、培育每股賬面價值及獲得良好的股權回報率。有史以來，至少自20世紀80年代中我開始投資時起，我們第一次能夠找到這樣的公司。

????問：您沒有持有任何中國公司的股票，在新興經濟體中您也只持有韓國和墨西哥的股票。這是為什么？

????答：原因就在于，價格對我們而言非常重要。90年代后期，我們持有新興市場類股票的比例達到20%~30%，人們認為我們瘋了。當時那里只發生過一次崩盤，股價便宜得很。如今那里卻充斥著炒作和過度興奮的情緒，我們削減了投資，因為股價反映了這類因素。我們必須分清有吸引力的股票和有吸引力的宏觀經濟形勢。投資者混淆了這兩個不同的概念。我們當前持有新興市場類股票的比例也許是迄今為止最低的。

????人人都在說：“中國，中國，中國！”我熱愛中國以每年8%~10%的速度增長的事實。但你打算怎么從中獲得投資收益呢？是購買那些不關心股東利益、缺乏透明度、市盈率高達25倍的國有企業的股票呢？還是購買那些股價不足現金流10倍，但30%以上利潤來自新興市場及中國的公司的股票呢？后一類公司包括達能（Danone）、帝亞吉歐（Diageo）和雀巢（Nestlé）。它們在新興市場的業務比例很高，這給他們帶來了可觀的業績成長。

????問：當前最差的投資領域是什么？

????答：能源，自然資源。人們仍然看到新興市場的需求在不斷增長，他們認為這會轉化成全球性的需求增長，事實上并非如此。在發達國家，其中一些這類的東西的需求正在下降，比如石油的需求量——當前每天大約8,500~8,600萬桶。過去10年間它的需求增長基本上不超過1%~2%。如果考慮到能源效率、人們對能源安全的需求等方面發生的變化，以及人們相信綠色技術，似乎表明石油需求在不遠的將來不會增長太多。

????譯者：鄭歡