????1987年后的改革確保了股市實時對消息做出反應，這增加了未來的不確定性。

????作者：Michael V. Copeland

????讓我們想想，上周一道指下跌近700點。周二反彈270點，周三繼續回升172點。這個交易周最后幾天會收高嗎？還是會以令人惡心的大跌收場？

????就某些方面而言，上述兩種情況都不算出人意料之外。股市的劇烈回轉，不論是漲是跌，都被稱為“波動”。這是當今股市的一個特征，對此我們幾乎已經習以為常。但僅僅提及市場“波動”完全無助于解釋為何會出現如此劇烈的擺動。

????那到底該如何解釋這一現象呢？

????在1987年，股市也經歷了類似令人驚嘆的價格擺動，這段時期在今天經常被提及。但二十年前交易機制的結構同今天的截然不同，當時市場之所以波動，是因為當時的交易機制效率低下。

????當時，整個交易體系內到處都存在延遲。在芝加哥的證券經紀人不知道紐約的實時情況。股市間缺乏協調。在1987年10月19日的黑色星期一，道指狂跌近23%，標準普爾500指數（S&P 500）大跌20%，納斯達克（Nasdaq）的經紀人干脆不再接電話（這實質上導致交易停止，因此納斯達克指數僅下跌了11%）。

????紐約證券交易所（NYSE）關閉，商品市場也一樣。在所有市場里，流動性都枯竭，人人都在黑暗中摸索，試圖拼湊出到底發生了什么事情（與此同時，程式買賣出現，導致問題惡化）。

????斯坦福大學（Stanford）商學院教授海姆?孟德爾森（Haim Mendelson）25年多來一直在研究證券市場流動性對股價的影響。他表示：“始于1987年的研究表明，股票普遍喪失流動性與股價下跌之間有很強的聯系。當流動性嚴重缺乏時，價格大幅下跌。”

????在1987年的股市大災難后，布蘭迪委員會（Brady Commission）開始修改交易機制。各證券市場間建立了更好的協調和聯系。現在人人都同樣能接觸到最新的信息。納斯達克通過加大使用電子交易解決了自身問題。在1987年以前，納斯達克的經紀人可以不認自己的報價；現在不可能了。布蘭迪委員會還實施了所謂的自動暫緩交易機制（circuit breaker），若波動過大，將停止某只股票或整個市場的交易，在理論上，這能使人們進行反向操作，使市場重新具有流動性。

????目前的股市透明、（通常）具有流動性且高效。那為何還會出現波動？孟德爾森認為，目前的波動主要有兩個組成部分。其一是1987年后的交易機制修改的作用，以及新信息傳播及其反映在股價上的速度。

????孟德爾森說道：“假如你看了周一官方說我們已正式處于經濟衰退的公告，盡管我們已多少有些察覺到經濟衰退，但沒人知道衰退那么早就開始了——因此這是一個不利的新消息。而這個不利的新消息會使得股價下跌。在一個高效的市場中，這個過程會相當快。股市正運轉正常，遺憾的是，其前進方向不是我們所樂見的。”

????上周一的消息是否是（股指）大跌近700點，然后隔天反彈270點的根據，指向了當今市場波動性的第二個組成部分：不確定性。孟德爾森表示：“由于對于經濟本身極端不確定，新信息對股價有極大影響。我對此的觀點是，今天的波動性反映了新信息。你可以主張新信息不應該有如此大的影響，那么，好啊，你就進行反向操作吧。”

????只要經濟還存在不確定性，隨著神經緊張的投資者對新消息做出反應，波動性就將持續。孟德爾森表示：“假設你可以知道本次危機將在一兩年內消除，一切將恢復到常態，那么或許你想購進大量股票。那你現在為什么不買呢？因為你不知道將來會發生什么事情。”

????與1987年不同的是，沒有結構修復能安撫股市；股市運轉正常。而試圖阻止投資者對每條新信息感到恐慌甚或欣喜，根本毫無可能。孟德爾森笑著說道：“你當然可以認為人們對于新信息反應過度，但大部分人都會同意這一點，即你不該控制人們的心理。”

????市場波動已有一段時間，這一方面是因為波動本身就內置于市場的交易機制中，另一方面是因為我們的經濟尚未走出暗林。不過，通過觀察市場的大起大落，可以了解事態發展的趨勢。本?伯南克（Ben Bernanke）的聲明或油價未能對市場造成大的影響，換言之，波動性減弱，表明經濟的不確定性也減弱了。或許到那時就該再次買進了。