????標(biāo)準(zhǔn)普爾于上周四下調(diào)日本主權(quán)債務(wù)評(píng)級(jí)，這一時(shí)機(jī)對(duì)一些人而言來(lái)得有點(diǎn)突然。畢竟，日本國(guó)債收益率近期始終相對(duì)穩(wěn)定，日元相當(dāng)強(qiáng)勁，而且正如花旗集團(tuán)（Citigroup）所指出的那樣，日本政府已經(jīng)發(fā)誓今年將解決該國(guó)極高的債務(wù)負(fù)擔(dān)。

????但標(biāo)普并不相信能實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)。“此次下調(diào)反映出我們的評(píng)價(jià)觀點(diǎn)，即日本的國(guó)債比率（已位列被評(píng)級(jí)主權(quán)中的最高水平）將繼續(xù)上升，幅度將超過(guò)全球經(jīng)濟(jì)衰退沖擊該國(guó)之前我們所作的設(shè)想，而且只能在21世紀(jì)20年代中期達(dá)到峰值。”

????標(biāo)普數(shù)月來(lái)一直對(duì)日本憂心忡忡，并于去年10月和11月發(fā)表報(bào)告，稱該國(guó)債務(wù)處于發(fā)達(dá)國(guó)家最高水平，可能摧毀該國(guó)信譽(yù)。日前，標(biāo)普再度表示，該國(guó)缺乏“前后連貫的策略”，無(wú)法解決數(shù)十年來(lái)始終存在的問(wèn)題。

????當(dāng)日本經(jīng)濟(jì)在20世紀(jì)80年代末崩潰時(shí)，日本政府選擇既不減記壞賬，也不進(jìn)行痛苦的大規(guī)模重組。相反，政府啟動(dòng)了一項(xiàng)大規(guī)模借款計(jì)劃，希望能刺激經(jīng)濟(jì)，使其足以超過(guò)政府粗略的彌補(bǔ)措施。國(guó)債從占1989年國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值66%增長(zhǎng)到2009年的226%——到目前為止，這個(gè)比例是所有工業(yè)化國(guó)家中最大的。（美國(guó)的比例為93%。）然而，盡管花了錢，日本經(jīng)濟(jì)卻從未有所增強(qiáng)，而該國(guó)也陷入了赤字開支增加的惡性循環(huán)。

????當(dāng)然，日本的苦惱人盡皆知。但說(shuō)來(lái)可能有些自相矛盾，因?yàn)檫@個(gè)國(guó)家已經(jīng)停滯了這么長(zhǎng)時(shí)間，許多人以為該國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)降至最低點(diǎn)。當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能不會(huì)出現(xiàn)——但經(jīng)濟(jì)再度崩潰？人們可能覺(jué)得很難想象。

????債務(wù)問(wèn)題可能會(huì)把日本2015年之后的評(píng)級(jí)推入BBB級(jí)別，標(biāo)普于去年11月表示，“到2025年，該國(guó)的財(cái)政指標(biāo)可能走弱到某種程度，將更多呈現(xiàn)我們目前涉及的投機(jī)級(jí)主權(quán)國(guó)家（那些被評(píng)為‘BB+’或更低級(jí)別的國(guó)家）的典型表現(xiàn)。”今天的下調(diào)舉動(dòng)使日本的長(zhǎng)期評(píng)級(jí)從AA降至AA-。

????盡管這一舉動(dòng)令一些人感到驚訝，但一部分投資者和經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為此次下調(diào)承認(rèn)了他們相信多年的事實(shí)：日本正處入國(guó)家債務(wù)危機(jī)和日元大幅貶值之中。

????凱爾?巴斯經(jīng)營(yíng)著位于美國(guó)達(dá)拉斯的對(duì)沖公司Hayman Advisors，他可謂看空日本的代表性人物，一年多來(lái)，他在各種會(huì)議和媒體上宣揚(yáng)自己的觀點(diǎn)。這位友好的美國(guó)南方人一提到日本財(cái)政就沉下臉來(lái)，他正用他的投資者的資金（還有他自己的資金）打賭，今后五年的某個(gè)時(shí)候，日本政府將不得不支付極高的利率以出售其債權(quán)，以至于該國(guó)政府實(shí)際上將破產(chǎn)。他認(rèn)為，“日本已經(jīng)創(chuàng)造了世界歷史上最大的財(cái)務(wù)失敗的環(huán)境。”對(duì)全世界的影響將“極為糟糕”。

????資金經(jīng)理維塔利?卡茨內(nèi)爾森和戴溫?斯圖爾特分別擔(dān)任紐約日本協(xié)會(huì)高級(jí)主任和卡耐基委員會(huì)高級(jí)研究員，他們同意巴斯的觀點(diǎn)。在他們看來(lái)，日本從未真正面對(duì)貸款違約，因?yàn)樗冀K能從該國(guó)的壽險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金和銀行那里借到資金。

????的確，這些機(jī)構(gòu)擁有日本未償債務(wù)總額的90%以上。此外，他們貸給政府越來(lái)越多的錢，而且?guī)缀醪灰蠖嗌偈找孀鳛榛貓?bào)。這使得日本政府很像一個(gè)擁有超低利率信用卡巨量余額的人：他的薪水可能永遠(yuǎn)都不夠支付全額賬單，但他始終付得起最低還款額。

災(zāi)難性的人口統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)

????巴斯、卡茨內(nèi)爾森和斯圖爾特認(rèn)為，僅僅由于人口構(gòu)成出現(xiàn)變化，這種均衡的做法正遭到顛覆。根據(jù)經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織的估算，老年人目前約占日本人口的23%。這幾乎是美國(guó)退休公民百分比的2倍、世界其他地區(qū)水平的3倍。

????人口老齡化正以能給日本帶來(lái)災(zāi)難性后果的兩種方式呈現(xiàn)在人們眼前。首先，像壽險(xiǎn)公司和政府養(yǎng)老投資基金（Government Pension Investment Fund）這類實(shí)體將成為日本國(guó)債今后的凈出售方，這樣它們能獲取現(xiàn)金支持新的養(yǎng)老金領(lǐng)取者。

????與此同時(shí)，人口處于長(zhǎng)期下降趨勢(shì)（勞動(dòng)人口在2009年達(dá)到峰值），因此能支持退休人員的勞動(dòng)力減少，納稅群體縮小。由于人口構(gòu)成變化和全球經(jīng)濟(jì)衰退這雙重因素，日本的稅收收入已暴跌至1985年以來(lái)從未見過(guò)的水平。

????這意味著盡管日本的傳統(tǒng)客戶的賣出數(shù)量開始超過(guò)買入數(shù)量，但日本卻不得不出售更多的債券。巴斯認(rèn)為，困難在于：“可供購(gòu)買債券的資本池規(guī)模已經(jīng)不再大于債務(wù)需求。”

????日本有朝一日將不得不吸引新的投資者，大部分來(lái)自其他國(guó)家——而且它并沒(méi)有吸引人的題材可以賣。日本政府目前的赤字是一年大約5000億美元，并且還在不斷增加。而該國(guó)還有最高的企業(yè)稅和位居世界最高的所得稅。日本民眾已經(jīng)拒絕試圖上調(diào)該國(guó)增值稅的舉措。通過(guò)清算該國(guó)2.8萬(wàn)億美元金融資產(chǎn)（其中許多是美國(guó)國(guó)債）進(jìn)行募資的努力，或會(huì)發(fā)出可能傷害日本債券價(jià)格的絕望信號(hào)。

????簡(jiǎn)言之，如果日本希望向世界其他地區(qū)出售債券，它將不得不提供更高的利率。但是如果日本支付的金額與7國(guó)集團(tuán)其余幾個(gè)國(guó)家相同，其利息成本將立即超過(guò)該國(guó)收入。目前債務(wù)償付約為一年2440億美元。巴斯已計(jì)算出，收益率每上升一個(gè)百分點(diǎn)，日本每年利息開支就會(huì)增加1250億美元。因此，如果投資者想要在目前收益率上僅提高2個(gè)百分點(diǎn)（使日本與加拿大的利率相當(dāng)），這將令日本債務(wù)的年度利息開支增加2500億美元，完全花光該國(guó)總計(jì)4890億美元的收入。

????咨詢公司Cambridge Associates的全球投資策略師阿龍?科斯特洛認(rèn)為，向外部借款的需求很可能將引發(fā)債務(wù)危機(jī)，但這需要很長(zhǎng)時(shí)間才會(huì)發(fā)生。在某些方面，日本的命運(yùn)受縛于投資者情緒變化的速度。

????科斯特洛表示，“像所有政府債券一樣，日本面臨一場(chǎng)信心游戲。現(xiàn)在信心充足，但由于預(yù)期到壓力，日本市場(chǎng)內(nèi)部和外部可能將發(fā)生變動(dòng)。日本需要增加外國(guó)購(gòu)買，這可能體現(xiàn)在其債權(quán)定價(jià)中，你會(huì)看到收益率輕松翻一番，達(dá)到3%。”

日本的未來(lái)

????日本財(cái)務(wù)省副大臣五十嵐文彥上周表示，日本必須解決預(yù)算問(wèn)題，否則將面臨可能引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)大蕭條的債務(wù)危機(jī)。

????巴斯認(rèn)為這種情境可能意味著債務(wù)國(guó)和受惠國(guó)之間的政治棋局已經(jīng)開場(chǎng)。巴斯表示，“各國(guó)央行應(yīng)對(duì)此做出調(diào)整，并進(jìn)行最終較量。你認(rèn)為美國(guó)軍隊(duì)已經(jīng)“排練”過(guò)多少次伊朗和以色列之間的沖突？我敢肯定有無(wú)數(shù)次。但你認(rèn)為美國(guó)財(cái)政部“排練”過(guò)多少次日本債券危機(jī)？我敢說(shuō)從來(lái)沒(méi)有。”

????最為重要的是，看起來(lái)相對(duì)樂(lè)觀的日本和那些苦苦掙扎的歐盟國(guó)家（似乎每天都在經(jīng)歷災(zāi)難）之間的區(qū)別在于，沒(méi)人有足夠的資金援助日本。

????科斯特洛同意上述說(shuō)法，他表示：“如果雷曼兄弟是大到不能倒，那么日本將是“大到難救助”。在某些方面，日本遙遙領(lǐng)先，因?yàn)闅W洲和日本最終將不得不處理這個(gè)問(wèn)題，而看看情況怎樣進(jìn)展將會(huì)很有意思。”