????希臘究竟能不能脫離債務危機？這一點，就連德爾斐（Delphi，希臘圣地——譯注）的先知都不確定。

????不過，從最近的新聞報道來看，古老的繆斯女神有理由感到樂觀：自五月份起，希臘重新邁向金融市場的努力已經取得了成功，市場的不安反應也平息了下來。通過在一周時間內銷售兩支短期債券，債臺高壘的希臘政府已經籌集到了45.3億美元。而且它本可以賣出更多的債券——兩次拍賣都出現超額認購。

????不過，如果更仔細地觀察的話，事情可能沒這么簡單。要知道，債券拍賣火爆是有代價的，超過4%的利率表明市場仍然擔心希臘未來可能違約。目前希臘債券的評級仍然是“垃圾級”，違約保險的成本仍然居高不下。倫敦一家追蹤信用違約掉期價格的公司CMA DataVision認為，希臘有54%的可能會走向破產。

????不過如果你向希臘政府的官員們提起違約甚至債務重組，他們都會置若罔聞。他們的回答是：現在一切順利，三年的財政緊縮計劃已經見效了，任何形式的重組都不大可能會發生。

????一位希臘財政部的人士表示：“政府甚至沒有對此進行任何討論，重組不在我們的考慮之內。”此事不容置疑。

????當然了，當債務危機剛爆發的時候，希臘官員們也固執地認為，情況不會惡化到需要國際貨幣基金組織（IMF）提供緊急救助的地步。我們現在知道，那種邏輯充其量是一廂情愿的想法。不管你信不信，不久之后，這個身負重債的國家除了進行債務重組，也許就沒有其它的選擇了。

????馬里蘭大學（University of Maryland）的經濟學家卡曼?萊因哈特（Carmen Reinhart）稱：“即便希臘一切都按規則來做，只要不進行債務重組，希臘的調整能夠見效的可能性就很渺茫。這種可能性并非為零，但是非常渺茫。每次你試圖節食的時候，過程都很痛苦，而且也不會變舒服。你知道這是你應該做的，但這種信念并不會使這個過程變得愉快。”

????這一切最終取決于你怎樣定義“重組”這個詞。估值折扣會使希臘債券的價值普遍大大削減，無論從政治角度來看，還是對于投資者來說，都不是一個有吸引力的選擇。但通過將違約的可能性體現為更低的債券價格，市場已經向希臘債券操起了剪刀。據報道，就連日前公布的歐洲銀行壓力測試，也在指導原則中向各銀行提出建議：假設其投資組合中的希臘債券投資將遭受17%的損失。

????包括諾里?魯比尼（Nouriel Roubini）在內的許多經濟學家指出，對于希臘來說，一次自愿的債務掉期也許是更容易被接受的辦法，而且也許可以幫助希臘避免阿根廷那樣草率的違約。魯比尼寫道：“一次有序的重組不可避免，這是人心所向，而且具有可行性。重組的方式必須使主權債務的債務人和債權人都能受益。”

????這種掉期的條件是：債券價值維持不變，息票價值打折，到期日向后推遲。雖然償付的日期向后推遲了，但是自愿同意這些條件的債權人可以得到全額償付，而且債務人也可以得到不少喘息空間。魯比尼指出，歷史記錄表明，90%的債權人在這種情況下都會同意這項交易。

????事實上，這種交易已經在悄悄地發生了。上個月，希臘財政部（Ministry of Finance）和衛生與社會福利部（Ministry of Health & Social Welfare）宣布，醫療系統長達三年的未付債務將以零息票債券的方式得到償付，此舉使債權人的損失達到了初始投資的19%。

????從國際貨幣基金組織最近的報告看來，希臘的財政緊縮計劃看來已經走上了正軌。這使得關于債務掉期的議論看起來像是聳人聽聞，更不用說比債務掉期還嚴重的估值折扣了。而且“三巨頭”——希臘人這樣稱呼國際貨幣基金組織、歐洲中央銀行（European Central Bank）和歐盟委員會（European Commission）——對財政緊縮計劃的結果很滿意。它們的確應該感到滿意：上周來自希臘的報告稱，該國的預算赤字在今年上半年下降了46%，比預期的還要多。

????不過就像國際貨幣基金組織的報告總結的那樣，挑戰仍然存在——這可能也解釋了希臘政府為何放棄了1年期債券的銷售計劃。希臘目前的通脹率為 5%，高于預期；同時失業率已經接近12%，并且仍在攀升。與此同時，希臘的經濟也在減速，而且信貸向企業和家庭的流動也處于凍結狀態。甚至有些全球零售連鎖機構，比如德國最大的折扣超市阿爾迪（Aldi），已經決定完全退出希臘市場。此外，希臘政府在增收上也遇到了麻煩——在2010年的前6個月里，希臘的現金流入只增長了7%，而預期的目標為13.7%。由于經濟減速，通過稅收充實國庫只會變得更加艱難。

????即使有國際貨幣基金組織和歐盟（EU）的支持，即使既定的財政緊縮計劃暢行無阻，希臘也將不得不舉借更多資金，用來償還債務，而且它的借款成本可能會很高。經濟學家預測，到2013年，希臘的債務將上升到產出的150%。這讓人不禁疑惑，此后的種種痛苦是否值得它現在付出這樣的代價——尤其考慮到即便增加借款，希臘也仍然可能無法承擔它的債務。阿根廷最終違約，就是因為它認定重組成本過于高昂。

????但在長期看來，讓希臘在短期內經歷一些陣痛也許更好。“如果沒有酵母，再加多少面粉，面團也發不起來。”位于倫敦的智慧資本公司（Intelligence Capital）董事長艾維納什?佩爾紹德（Avinash Persaud）寫道。他認為這個缺失的“酵母”就是一次債務掉期，它能使希臘政府應付的利息減少一半。

????然而，希臘人對任何形式的重組都極為厭惡。“我們不需要重組，”希臘經濟學家雅尼斯?斯圖爾納拉斯（Yannis Stournaras）說，“如果進行重組，無異于打開了潘多拉魔盒。

????也許他說得有道理。不過考慮到人們對重組可能引起的后果疑惑重重，如果潘多拉魔盒真的被打開，違約的大風究竟會將盒子里的災難吹向什么方向，恐怕就連德爾斐的先知也無法正確預言。

????譯者：樸成奎