????此前，紐交所（NYSE）就一直在報怨市場割裂和缺乏透明度很危險，但這些牢騷聽上去頗有些懷古傷今的酸葡萄意味。畢竟，這家曾經的壟斷機構基差空間巨大、輕松獲利的“美好時代”已經一去不返。然而，就在上周四，道瓊斯工業指數（Dow Jones Industrial Average）轉眼間神秘狂瀉近1000點，此事一出，就連美國參眾兩院都無奈點頭，認為紐交所的指責其實不無道理。

????紐交所稱，電子化交易和黑池交易系統（Dark Pool）對本次崩盤負有一定責任。但頗具諷刺意味的是，紐交所自己也是電子化交易這場技術革命的參與者，雖說剛開始有些不情不愿，但之后也是非常積極：2005年收購群島控股（Archipelago Holdings）；2006年與歐交所（Euronext）合并；去年在歐洲建立了自己的黑池交易系統。不過，紐交所高管最近對這些事跡絕口不提；他們更愿意將其老派團隊比作一群英勇的美國上尉（Captain America），在上周四堅守著傳統證券交易的陣地，抵擋匿名交易系統和高頻算法交易不計后果的瘋狂進攻。

????當然，紐交所的頑強抵抗并沒能阻止股市下跌，而其特有的交易規則，比如著名的流動性補給機制，則使情況變得更加糟糕。但紐交所卻將崩盤的主因歸罪于競爭對手的操作失控，并最終將矛頭指向了2005年出臺的《全美市場系統規則》（Regulation NMS）。這項法案旨在鼓勵市場競爭，提供更加快捷低廉的做市機制。

????紐交所此刻趁機往臉上貼金，動機不難理解：在聞風而動的狡猾對手面前，顯示自己的卓爾不凡。這些對手大多游弋于交易監管的盲區，能夠輕易繞開許多針對注冊交易所設計的管制條例。紐交所經手的該所上市證券交易比例，從2005年的80%左右跌落到現在的23%，而大部分的交易量都被一些新創交易所搶走了。以BATS交易所為例，2006年還只是偏居堪薩斯城的一家柜臺另類交易系統；2008年抓住市場機遇，搖身一變成為證券交易所；現如今，美國股票市場大約11%的日交易量都在BATS的掌控之下。

????就在上周四，當紐交所啟動古板的交易機制，和場內投資者進行流動補償交易的時候，電腦驅動的交易開始轉戰這些通常流動性較差的市場。不過，現在看來，那些堅守紐交所遲緩而穩健的操作方法的投資者們，顯得十分精明。因為最終，從其他交易平臺上下達的賣單潮水般吞沒了買單，股價因此大幅跳水，許多大盤股紛紛以白菜價報收。而盤后清掃戰場時發現，相當多的交易不得不被廢止，于是快槍手們只能捏著一堆沒人要的股票，暗自療傷。

????紐交所很快指出，這次慘劇的根源，在于監管層原先對待自由競爭的放任態度。紐交所首席執行官勞倫斯?萊波維茲昨日向美國眾議院金融服務委員會（House Financial Services subcommittee）表示：“由于紐約證券交易所啟動了流動性補償機制，而《全美市場系統規則》又允許投資者繞開紐交所交易，于是買賣指令涌向了電子化交易市場，后者不但沒有延緩價格下跌的兇猛勢頭，而且自身賬面流動性也有限。反過來，拋售狂潮肆虐了流動性較差的市場，不給市場任何喘息的機會，人為干預也無從介入。”

????紐交所的發言確實不無道理。現行交易系統數目眾多（據紐交所估算超過40家），讓上周崩盤的原因解析變得更加復雜。美國證券交易委員會（SEC）近期也表示了擔憂，認為交易市場割裂，尤其是當交易大多通過影子系統達成，將會加劇市場波動，妨礙投資者追求最優交易價格。據紐交所估計，該所上市的證券每天超過37%的交易完全在場外進行；而全美市場30%的股票交易都是通過類似黑池的系統暗中完成的。

????目前紐交所也擁有自己的黑池系統（總部位于倫敦），但它仍然對這些“隱性流動性”的源頭憤恨不已。紐交所近日向美國證券交易委員會投訴，指控黑池系統把許多肥約導出交易所（尤其是來自長期投資者和機構投資者的交易委托），只留下一些雞肋交易在場內完成（例如高頻套利交易和其他“毒性”交易）。

????針對萎靡不振的市場走勢，立法當局和證券監管機構決定采取行動，設計一套通用的熔斷機制，當大盤或個股下跌超過一定比例時（紐交所暫定為10%）啟動，暫時中止股票交易。

????但紐交所期待更具廣度的改革措施，這樣即使自己不是首選的交易所，也能享受交易量提升的好處。針對股票市場監管的有效性，證券交易委員會從1月份開始廣泛征求意見。4月25日，紐交所給出了自己的建議，指出“毒性交易”的問題，闡述加強“離場交易”監管的必要性。

????如果紐交所在《全美市場系統規則》首次審議的時候堅持反對意見，事態也許會大不一樣。當時，美國證券交易委員曾考慮，在其“訂單保護規則”中，將紐交所場內經紀人提出的報價也包括在內。而假如采取上述措施，在上周四那樣的情況下，就能夠有效減緩交易速度，并有助于普及紐交所的交易規則，還能夠確保這家老牌機構繼續提供無可比擬的交易量和流動性。

????不過，站在市場的角度看，速度往往意味著公平。新增的競爭者將會降低交易成本，這點對大型投資機構和小型投資者都一視同仁。因此，除了接納電子交易并參與競爭，紐交所別無選擇。事已至此，他們只能寄希望于近期的市場波動，能夠促使監管機構采取措施，重現當年場內經紀掌握大權、交易火爆的場景。

??? 譯者：朱彥昆